მოკლედ ბიზნესის შეფასების შემოსავლის მიდგომა. შემოსავლის მიდგომა ბიზნესის შეფასებისადმი. დისკონტირებული ფულადი ნაკადის მეთოდი

შემოსავლის მეთოდი საუკეთესო საშუალებაა კომპანიების უმეტესობის ღირებულების დასადგენად. თუმცა, მომავალი შემოსავლის საფუძველზე საწარმოს ღირებულების დადგენისას მნიშვნელოვანია გარკვეული ნიუანსების გათვალისწინება. კერძოდ, განსაზღვრეთ მოძრაობის პროგნოზის დრო ფული, აირჩიეთ ფულადი სახსრების გაანგარიშების მეთოდი და განსაზღვრეთ კომპანიის ტერმინალური ღირებულება. გამოთვლების შემდეგ, ღირს შემოწმება, გამოტოვებულია თუ არა რაიმე.

შემოსავლის მიდგომის არსი მდგომარეობს იმაში, რომ საწარმოს ღირებულება განისაზღვრება მომავალი შემოსავლის საფუძველზე, რომელიც მას შეუძლია მოუტანოს მის მფლობელს. რაც შეეხება კონკრეტულ გამოთვლებს, არსებობს ორი ძირითადი მეთოდი, რომელიც იყენებს ინფორმაციას მომავალი ბიზნესის შემოსავლების შესახებ: დისკონტირება და ფულადი ნაკადების კაპიტალიზაცია. მოდით უფრო დეტალურად ვისაუბროთ ფასდაკლების შესახებ; ის უფრო ხშირად გამოიყენება პრაქტიკაში მოქმედი საწარმოს შესაფასებლად. მისი გამოყენებისას პროცედურა შემდეგი იქნება:

• საპროგნოზო პერიოდის განსაზღვრა;
• ფულადი ნაკადების პროგნოზის მომზადება;
• ტერმინალური ღირებულების გაანგარიშება (ბიზნესის მომავალი ღირებულება საპროგნოზო პერიოდის ბოლოს);
• ბიზნესის ღირებულების გაანგარიშება - დისკონტირებული ფულადი ნაკადების ჯამი საპროგნოზო პერიოდისა და ტერმინალური ღირებულებისთვის;
• საბოლოო კორექტირების გაკეთება.

ალექსანდრე მატიუშინი, FBK Grant Thornton-ის შეფასების დეპარტამენტის დირექტორის მოადგილე, უფრო მეტს გვეუბნება, თუ რა არის შემოსავლის მიდგომა.

ახლა მოდით ვისაუბროთ ყველაფერზე წესრიგში და განსაკუთრებული ყურადღება მივაქციოთ ბიზნესის ღირებულების შეფასების ნიუანსებს დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდით.

საპროგნოზო პერიოდის განსაზღვრა

რამდენი ხანი უნდა გაკეთდეს ფულადი ნაკადების პროგნოზი კომპანიის ღირებულების შესაფასებლად? როგორც წესი, საპროგნოზო პერიოდი მიიღება შემდეგი სამი მნიშვნელობიდან ყველაზე პატარა:

• დროის ხანგრძლივობა, რომლის განმავლობაშიც სტრატეგიული ინვესტორები ჩვეულებრივ შედიან მსგავს ბიზნესში;
• პერიოდი, რომლის განმავლობაშიც შესაძლებელია საწარმოს წლიური საქმიანობის მაჩვენებლების პროგნოზირება ყველაზე საიმედოდ (5-10 წელი);
• დრო, რომლის შემდეგაც კომპანია გამოიმუშავებს ან მუდმივ ფულად ნაკადებს, ან გამოჩნდება სტაბილური დინამიკა - ფულადი ნაკადები გაიზრდება (შემცირდება) დაახლოებით იგივე ტემპით წლიდან წლამდე.

ფულადი ნაკადების გეგმის მომზადება

ფულადი ნაკადების გამოთვლის ორი გზა არსებობს - პირდაპირი და არაპირდაპირი. პროგნოზის შესაქმნელად პირდაპირი მეთოდის გამოყენებისას, მთლიანი ფულადი ნაკადები ანალიზდება მათი ძირითადი ტიპების მიხედვით, სააღრიცხვო მონაცემებზე დაყრდნობით. შესაბამის ანგარიშებზე ბრუნვები (გაყიდვები, ანგარიშსწორებები მომწოდებლებთან, მოკლევადიანი სესხები და ა.შ.) კორექტირებულია მარაგების ნაშთების, დებიტორული და დებიტორული ანგარიშების ცვლილებებისთვის, რათა საბოლოოდ მივიღოთ მხოლოდ ის ოპერაციები, რომლებიც გადახდილია ნაღდი ანგარიშსწორებით. მეთოდი ზუსტია, მაგრამ წარმოუდგენლად შრომატევადი და არასაკმარისად ინფორმატიული - ის არ გაძლევთ საშუალებას თვალყური ადევნოთ წმინდა მოგების ტრანსფორმაციას ფულად ნაკადად. აქედან გამომდინარე, არაპირდაპირი მეთოდი ფულადი ნაკადების გაანგარიშება სასურველია. მის შესახებ შემდგომში ვისაუბრებთ.

ფულადი ნაკადების კლასიფიკაცია.უმარტივესი რამ არის ნაკადების დაყოფა საქმიანობის ტიპის მიხედვით: საოპერაციო, საინვესტიციო და ფინანსური. თუმცა, ფულადი ნაკადების ასეთი სტრუქტურა არ არის საკმარისი პროგნოზირებისთვის.

მნიშვნელოვანია აღინიშნოს, რომ ბიზნესის ღირებულების გამოსათვლელად შეგიძლიათ გამოიყენოთ ფულადი სახსრები კაპიტალის ან ინვესტირებული კაპიტალისთვის. ფულადი ნაკადები ინვესტირებულ კაპიტალზე პროგნოზირებულია იმ დაშვებით, რომ კომპანიაში ინვესტირებული ყველა სახსრები, მათ შორის სესხები, ითვლება კაპიტალად. შესაბამისად, საპროცენტო გადახდები არ ითვლება სახსრების გადანაწილებად. ფულადი ნაკადების პროგნოზის შემთხვევაში კაპიტალი სესხების მომსახურებაზე დახარჯული თანხები გათვალისწინებულია ჩვეულებისამებრ (იხ. ცხრილი).

მაგიდაფულადი სახსრების გაანგარიშების სქემა არაპირდაპირი მეთოდით

ამისთვის კაპიტალი			ჩადებული კაპიტალისთვის
შემოდინება (+)/ გადინება (–)	ინდექსი	ხედი საქმიანობის	შემოდინება (+)/გადინება (–)	ინდექსი	ხედი საქმიანობის
	შემოსავალი ძირითადიდან საქმიანობის	საოპერაციო ოთახი		შემოსავალი ძირითადი საქმიანობიდან	საოპერაციო ოთახი
	თვითღირებულება საქმიანობის			ძირითადი საქმიანობის ღირებულება
				ფინანსური შედეგი სხვა ოპერაციებიდან
	Წმინდა მოგება			Წმინდა მოგება
	ამორტიზაცია			სესხებზე პროცენტი, რომლის ოდენობითაც წმინდა მოგება შემცირდა
				ამორტიზაცია
	გრძელვადიანი ვალის ცვლილება	Ფინანსური		საკუთარი ღირებულების შეცვლა საბრუნავი კაპიტალი
	კაპიტალური ინვესტიციები	ინვესტიცია		კაპიტალური ინვესტიციები	ინვესტიცია

რომელი მიდგომის გამოყენება დამოკიდებულია იმაზე, თუ რამდენად შეესაბამება კომპანიის ამჟამინდელი კაპიტალის სტრუქტურა ინდუსტრიის დაფინანსების ტენდენციებს. ზოგადად, მიღებულია ფულადი ნაკადების მოდელის გამოყენება დაბანდებული კაპიტალისთვის ღირებულების შესაფასებლად. თუ კომპანია, რომელიც ფასდება, ფუნდამენტურად განსხვავდება მსგავსი კომპანიებისგან ნასესხები ფულის მოზიდვის უნარში ან მუშაობს მხოლოდ საკუთარი სახსრებით, მაშინ უფრო სწორია ფულადი სახსრების პროგნოზირება სააქციო კაპიტალისთვის. ეს იშვიათია, ამიტომ შემდეგ ვისაუბრებთ ინვესტირებული კაპიტალის ფულადი ნაკადების პროგნოზზე.

კიდევ ერთი ნიუანსი. ხშირად, რეალური ფულადი ნაკადები გამოიყენება პროგნოზებისთვის, რაც არ ითვალისწინებს ინფლაციას. ამავე დროს, როცა ჩვენ ვსაუბრობთრუსული საწარმოს საქმიანობის შესახებ, სხვადასხვა ჯგუფის საქონლის ფასების ზრდას აქვს მნიშვნელოვანი განსხვავებები, რამაც შეიძლება გავლენა მოახდინოს ბიზნესის მომგებიანობა . ამიტომ განვითარებად ბაზრებზე მოქმედი კომპანიის ღირებულების შეფასება ნომინალური ფულადი სახსრების ნაკადების (ინფლაციის მიხედვით კორექტირებული) საფუძველზე უფრო ზუსტი იქნება. ახლა მოდით გავიგოთ მეტი, თუ როგორ და რა უნდა გავითვალისწინოთ ინდიკატორების პროგნოზირებისას, რომლებიც გამოიყენება ფულადი სახსრების ნაკადების გამოსათვლელად არაპირდაპირი მეთოდით: შემოსავალი, ღირებულება, საკუთარი საბრუნავი კაპიტალი, ცვეთა და ა.შ.

მომავალი შემოსავალი და ხარჯები.დავიწყოთ შემოსავლით, რომლის გამოთვლაც შეგვიძლია უსაფრთხოდ დავიწყოთ საწარმოს ღირებულების შეფასება. მისი პროგნოზირების მეთოდები შეიძლება დაიყოს ორ ჯგუფად: დეტალური და ტენდენცია. შემოსავლების დეტალური პროგნოზი საკმაოდ შრომატევადია, რადგან ძირითადი პროდუქტების ჯგუფების კონტექსტში აუცილებელია დაგეგმოთ მომავალი გაყიდვების მოცულობა და ფასები მათთვის (ფასის ცვლილების დინამიკის ჩათვლით). ეგრეთ წოდებული ტრენდული მეთოდები ეფუძნება გასული პერიოდების სტატისტიკას. ყველა მათგანი მოიცავს მათემატიკური მოდელირების მეთოდების გამოყენებას.

რაც შეეხება ღირებულებას, თუ არ გავითვალისწინებთ საამქროს ღირებულებაზე დაფუძნებული ხარჯების პროგნოზირების ყველაზე შრომატევად და საიმედო მეთოდს (როდესაც არის შემოსავლის პროგნოზი ქ. სახის, შეგიძლიათ წინასწარ განსაზღვროთ ღირებულება მოცულობის მიხედვით), არის კიდევ ორი ​​ვარიანტი, რომელიც საშუალებას გაძლევთ შეაფასოთ მომავალი ხარჯები. პირველი მოდურია. ლოგიკა დაახლოებით იგივე იქნება, რაც შემოსავლის შემთხვევაში. მეორე არის დეტალური ხარჯების დაგეგმვა, რომელიც დაკავშირებულია შემოსავლების პროგნოზთან. მაგალითად, თუ ნედლეულის ხარჯები შეადგენს შემოსავლის 10 პროცენტს და კომპანია მუშაობს სტაბილურად, შეგიძლიათ ვივარაუდოთ, რომ თანაფარდობა იგივე დარჩება მთელი საპროგნოზო პერიოდის განმავლობაში.

მაგრამ ბიზნესის ღირებულების შეფასების ტენდენციის და დეტალური მეთოდების გამოსაყენებლად საჭიროა წინა ორი-სამი წლის ხარჯების წინასწარი ანალიზი. მიზანია დადგინდეს ხარჯები, რომლებიც ატიპიურია მომავალი საქმიანობისთვის. შესაძლებელია, რომ ზემოთ ნახსენები მასალების დანახარჯების 10 პროცენტი იყოს არაგონივრულად ძვირი შესყიდვების შედეგი და, როგორც წესი, ისინი არ აღემატება 9 პროცენტს. რა თქმა უნდა, პროგნოზის გაკეთებამდე ასეთი ხარჯები უნდა გამოირიცხოს თვითღირებულების ფასში და უნდა გაიზარდოს ერთჯერადად დაზოგილი თანხებით; მაგალითად, ორი ან სამი მიწოდების დროს შესაძლებელი იყო ტრანსპორტირების ხარჯების შემცირება 15 პროცენტით. და ეს ყველაფერი არ არის. ხარჯების პროგნოზირება მათი შემოსავლის წილის საფუძველზე გონივრულია მხოლოდ ცვლადი ხარჯებისთვის. ამიტომ, ანალიზის დროს აუცილებელია მკაფიოდ განისაზღვროს რომელი ხარჯებია ცვალებადი და რომელი მუდმივი. ეს უკანასკნელი პროგნოზში შეიცვლება მხოლოდ ინფლაციის გავლენის ქვეშ. აი ცვლილება ცვლადი ღირებულებამოხდება როგორც წარმოების მოცულობების ზრდის (შემცირების) და ინფლაციური კომპონენტის გამო.

საკუთარი საბრუნავი კაპიტალი.არაპირდაპირი მეთოდით ფულადი სახსრების ნაკადის პროგნოზის აგებისას აუცილებელია განისაზღვროს საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის ოდენობა (WCC):

საკუთარი საბრუნავი კაპიტალი = მიმდინარე აქტივები – (მიმდინარე ვალდებულებები – მოკლევადიანი სესხები)

საბრუნავი კაპიტალის ოდენობის დასადგენად შეიძლება რეკომენდებული იყოს შემდეგი პროცედურა. პირველ რიგში, შეასწორეთ მიმდინარე აქტივები შეფასების თარიღისთვის, კერძოდ:

• „დებიტორული დავალიანება“ უნდა შემცირდეს უიმედო ვალების ოდენობით;
• მარაგებიდან გამოაკელით არალიკვიდური ან დაზიანებულის ღირებულება მატერიალური აქტივები. მაგრამ შესაძლებელია, რომ რეზერვები საანგარიშგებო მონაცემების მიხედვით გაიზარდოს - შეფასების თარიღზე მათი საბაზრო ფასის ჭარბი რაოდენობით იმ ღირებულებაზე, რომლითაც ისინი აღირიცხება;
• მიმდინარე აქტივებინაღდი ფულის და მოკლევადიანი ფინანსური ინვესტიციების ოდენობით შემცირება.

მეორეც, მიმდინარე ვალდებულებებიც უნდა იყოს კორექტირებული. კერძოდ, დაურიცხავი მოკლევადიანი ვალდებულებების ოდენობით გაზრდა. და დაამატეთ ჯარიმები და ჯარიმები დაგვიანებული გადახდებისთვის გადასახდელ ანგარიშებზე. ამრიგად, ყველა კორექტირების გათვალისწინებით, მიიღება საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის ღირებულება შეფასების დროს.

SOC-ის პროგნოზირების მიზნით, შეგიძლიათ იმოქმედოთ მინიმუმ ორი გზით. უფრო ზუსტია მიმდინარე აქტივებისა და ვალდებულებების პუნქტი-პუნქტის დაგეგმვა მათი ბრუნვის მაჩვენებლების გამოყენებით. თუ შემოსავალი დაგეგმილია, არსებული ბრუნვის ინდიკატორები არ შეიცვლება (თუ ვივარაუდებთ, რომ მენეჯმენტი აკეთებს ამ ვარაუდს), საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის გამოანგარიშებისას გამოყენებული ინდიკატორების მნიშვნელობების გამოთვლა საკმაოდ მარტივია. კიდევ ერთი გზა არის დაგეგმვა ერთობლივად, შემოსავლის წილის საფუძველზე. მაგალითად, გამოთვალეთ მიმდინარე აქტივების თანაფარდობა შემოსავალთან მომენტში ან გასული პერიოდების ანალიზის საფუძველზე. და შემდეგ, იმის ცოდნა, თუ რა შემოსავალია დაგეგმილი, გამოთვალეთ მიმდინარე აქტივები წინასწარ განსაზღვრული თანაფარდობით.

კაპიტალური ინვესტიციები და ამორტიზაცია.საინვესტიციო საქმიანობიდან ფულადი სახსრების ნაკადის დაგეგმვისას აუცილებელია განისაზღვროს კომპანიის საჭიროება კაპიტალის ინვესტიციებზე. პრაქტიკაში ყველაზე ხშირად გამოიყენება ტექნიკა, რომელიც ვარაუდობს, რომ შეფასებული კომპანია მაინც შეინარჩუნებს არსებულ ძირითად აქტივებს (FPE). შესაბამისად, კაპიტალური ინვესტიციები არის მათი ჩანაცვლების ხარჯები, რომლებიც შეიძლება განისაზღვროს ინდივიდუალურად თითოეული OS ობიექტისთვის ან მთლიანობაში.

პირველ შემთხვევაში, გრძელვადიანი აქტივების თითოეული ერთეულისთვის, მისი დარჩენილი რეალური ეკონომიკური ცხოვრების შესაბამისი პერიოდის შემდეგ, ფასდება ინვესტიციები სრული ჩანაცვლებისთვის. თანხა განისაზღვრება მიმდინარეობის მიხედვით საბაზრო ღირებულებამსგავსი OS. მნიშვნელოვანია, რომ არ დაგვავიწყდეს ინფლაციის გათვალისწინება, რადგან აქტივები ხელმისაწვდომი იქნება მხოლოდ გარკვეული პერიოდის შემდეგ. ინვესტიციების პროგნოზირების ამ მიდგომის მინუსი არის შრომის უკიდურესი ინტენსივობა და გამოთვლების უხერხულობა.

მეორე ვარიანტი ნაკლებად საიმედო შედეგს მისცემს. ინვესტიციის ზომა ითვლება ფაქტობრივი ამორტიზაციის ტოლი. იგი გამოითვლება, როგორც ყველა აქტივის საბაზრო ღირებულების თანაფარდობა ქონების საშუალო შეწონილ დარჩენილ მომსახურების ვადასთან RAS-ის მიხედვით. და კიდევ, მნიშვნელოვანია არ დაგვავიწყდეს ინფლაციის გათვალისწინება, რათა მიიღოთ OS-ის რეალური საბაზრო ღირებულება მომავალში (უფრო სწორად, საპროგნოზო პერიოდის ყოველი წლისთვის).

Მნიშვნელოვანი ჩანაწერი. ყველაფერი, რაც ზემოთ ითქვა საინვესტიციო პროგნოზის შესახებ, ეფუძნებოდა იმ ვარაუდს, რომ კომპანია არ გაზრდის საწარმოო სიმძლავრეს. და ეს ყოველთვის ასე არ არის. ამიტომ, საქმიანობის გაფართოებისთვის საჭირო ინვესტიციების გაანგარიშების პროცედურა, როგორც წესი, განისაზღვრება ინდივიდუალურად თითოეული ბიზნესისთვის. თუ ვსაუბრობთ ზოგიერთ ზოგად ტენდენციაზე, მაშინ არსებობს შემდეგი ნიმუში. როგორც სტატისტიკა აჩვენებს, სიმძლავრის დამატებითი ერთეულის შექმნის ღირებულება მერყეობს 68-დან 93 პროცენტამდე იმავე სიმძლავრის ერთეულის ღირებულებასთან მიმართებაში ნულიდან აშენებული ობიექტებისთვის.

ორიოდე სიტყვა ამორტიზაციის ხარჯების პროგნოზის შესახებ. ამორტიზაცია ასევე შეიძლება გამოითვალოს ინდივიდუალურად თითოეული სასაქონლო პუნქტისთვის (ძირითადი საშუალებების ცნობილი კურსისა და საბალანსო ღირებულების საფუძველზე) ძირითადი აქტივის შეცვლამდე. ჩანაცვლების შემდეგ, გაანგარიშება ხორციელდება ახალი საწყისი ღირებულების გათვალისწინებით.

კომპანიის ტერმინალური ღირებულების გაანგარიშება

ტერმინალური ღირებულება (ან რევერსია) არის საწარმოს ღირებულება საპროგნოზო პერიოდის შემდეგ. რევერსია შეიძლება უბრალოდ იყოს მითითებული, მაგალითად, ბიზნესის, როგორც საინვესტიციო პროექტის ღირებულების გაანგარიშებისას წინასწარ განსაზღვრული გასასვლელი ღირებულებით, ან შეიძლება გამოითვალოს სტანდარტის გამოყენებით. ბაზრის მეთოდებიშეფასებები (შედარებითი ან შემოსავლის მიდგომა).

რევერსიის შეფასების შედარებითი მეთოდი იშვიათად გამოიყენება. ფაქტია, რომ ის გულისხმობს მულტიპლიკატორების გამოყენებას, რომლებიც გამოიყენება კომპანიის ფინანსურ მაჩვენებლებზე. და რადგან გამოთვლები კეთდება შორეულ მომავალში თარიღისთვის, მოგიწევთ არა მხოლოდ ფინანსური მაჩვენებლების, არამედ მულტიპლიკატორების პროგნოზირება, რაც საკმაოდ რთულია. ამიტომ, უმეტეს შემთხვევაში, გამოიყენება შემოსავლის მიდგომა, კერძოდ კაპიტალიზაციის მეთოდი. ყველა გამოთვლა ეფუძნება ვარაუდს, რომ საპროგნოზო პერიოდის შემდეგ კომპანია სტაბილურად გამოიმუშავებს ფულადი სახსრების ნაკადს, იცვლება მუდმივი ტემპით:

ვ ვადა
CF ნ– ფულადი სახსრების წმინდა ნაკადები საპროგნოზო პერიოდის ბოლო (n) წელს, რუბ.;
ი– ფასდაკლების განაკვეთი, ერთეული;
გ– ფულადი ნაკადების გრძელვადიანი ზრდის ტემპები, ერთეულები.

როგორც წესი, ფულადი სახსრების ზრდის ტემპი განისაზღვრება იმის გათვალისწინებით, რომ არ იგეგმება საწარმოს წარმოების სიმძლავრის გაზრდა პოსტსაპროგნოზო პერიოდში. გამოდის, რომ ნაკადი ძირითადად ინფლაციის გამო შეიცვლება. მაგრამ ზრდის ტემპი შეიძლება განისაზღვროს ინფლაციის საფუძველზე, თუ წარმოების სიმძლავრე 100 პროცენტით არის დატვირთული საპროგნოზო პერიოდის ბოლოს. წინააღმდეგ შემთხვევაში, ინდიკატორში, ფასის ცვლილებების გარდა (როგორც დასრულებული პროდუქტი, ისევე როგორც ღირებულებით ჩამოწერილი მასალებისა და მომსახურებისთვის, აუცილებელია გავითვალისწინოთ წარმოების შესაძლო დამატებითი დატვირთვა ინდუსტრიის საშუალო დონემდე. ფულადი ნაკადების ზრდის ტემპის დასადგენად მხედველობაში მიიღება მომავალი ფასების დინამიკა და არა ინფლაციის ინდექსები, რომლებიც შედის საპროგნოზო პერიოდში.

ბიზნესის შეფასება

კომპანიის ღირებულება უდრის დისკონტირებული ფულადი ნაკადების ჯამს საპროგნოზო პერიოდისთვის და დისკონტირებული ტერმინალური ღირებულებისა:
, სად

მე– საპროგნოზო პერიოდის რაოდენობა, ჩვეულებრივ წელიწადში;
ნ– საპროგნოზო პერიოდის ხანგრძლივობა, წლები;
CF მე– I-ე წლის ფულადი ნაკადები, რუბ.;
ვ ვადა- კომპანიის ტერმინალური ღირებულება, რუბ.;
ი– ფასდაკლების განაკვეთი, ერთეული.

ყველაფერი მარტივია ბიზნესის ღირებულების შესაფასებლად, გარდა ერთისა. მნიშვნელოვანი მომენტი, რაზეც ღირს ყურადღების მიქცევა. ვინაიდან საწარმოების აბსოლუტურ უმრავლესობას აქვს შედარებით ერთიანი შემოსავალი და ხარჯები მთელი წლის განმავლობაში, უფრო სწორია ფასდაკლება წლის შუა რიცხვებში (i-0.5). იგივე ეხება ტერმინალის მნიშვნელობას. განხორციელებული გამოთვლების სისწორის შემოწმება შესაძლებელია საპროგნოზო პერიოდისთვის დისკონტირებული ფულადი ნაკადების და დისკონტირებული ტერმინალის ღირებულების შედარებით. როგორც წესი, ეს უკანასკნელი ღირებულება (დისკონტირებული დაბრუნება) უფრო მცირეა. უმეტეს შემთხვევაში, დაახლოებით ხუთი წლის საპროგნოზო პერიოდით, მიმდინარე ტერმინალის ღირებულება არ არის მთლიანი ბიზნეს ღირებულების 50 პროცენტზე მეტი.

უახლესი კორექტირება

ყველა ზემოაღნიშნული გამოთვლების დასრულების შემდეგ, თქვენ უნდა დარწმუნდეთ, რომ არაფერი გამოგრჩეთ.
დავიწყებული აქტივები. როგორც წესი, კომპანიის ღირებულების დადგენისას შემოსავლის მიდგომის გამოყენებით, მხედველობაში მიიღება მხოლოდ ფულადი ნაკადები ძირითადი საქმიანობიდან. მაგრამ კომპანიას შეიძლება ჰქონდეს აქტივები, რომლებიც მათზე არანაირად არ იმოქმედებს. შესაბამისად, მათი საბაზრო ღირებულება ემატება საბოლოო შეფასების შედეგს.

წმინდა ვალი. თუ კომპანიის შეფასებისას ფულადი ნაკადები გამოითვლებოდა ყველა ინვესტირებულ კაპიტალზე, მაშინ შედეგი ასახავს როგორც კაპიტალის, ისე ნასესხები სახსრების ღირებულებას. იმისათვის, რომ დაადგინოთ ბიზნესის ღირებულება მისი მფლობელებისთვის, თქვენ უნდა გამოკლოთ ნასესხები სახსრები, უფრო სწორად წმინდა ვალის ოდენობა (კრედიტები და სესხები გამოკლებული ნაღდი ფული და მოკლევადიანი ფინანსური ინვესტიციები). მიუხედავად ამ ინდიკატორის გაანგარიშების აშკარა სიმარტივისა, სირთულეები შეიძლება წარმოიშვას კონკრეტული საწარმოს მახასიათებლების მიხედვით. მაგალითად, სააქციო კაპიტალი შეიძლება აისახოს კომპანიის ბალანსზე სესხის საფარქვეშ, ფაქტობრივად, გრძელვადიანი სესხები შეიძლება იყოს მოკლევადიანი, იმის გამო, რომ ისინი ყოველწლიურად განახლდება და ა.შ.

ფასდაკლების განაკვეთის გამოთვლის მეთოდოლოგია, ფულადი ნაკადების კლასიფიკაცია საქმიანობის ტიპის მიხედვით, პოსტსაპროგნოზო პერიოდის ფულადი ნაკადის განსაზღვრის ნიუანსი, კომპანიის ღირებულების შეფასების მოდელი Excel-ში შემოსავლის მეთოდის გამოყენებით შეგიძლიათ ჩამოტვირთოთ. ჟურნალის ფინანსური დირექტორის ელექტრონულ ვერსიაში სტატიის ბოლოს მოცემული ბმულიდან.

ნებისმიერი აქტივის შეფასებები: შედარებითი (პირდაპირი ბაზრის შედარების მიდგომა), შემოსავლის მიდგომა და ხარჯების მიდგომა (იხ. დიაგრამა No1).

დიაგრამა No1. კომპანიის ღირებულების შეფასების მიდგომები.

რუსეთში შეფასების საქმიანობა რეგულირდება კანონით შეფასების საქმიანობადა ფედერალური შეფასების სტანდარტები (FSO).

თითოეულ მიდგომას აქვს შეფასების მეთოდები. ასე რომ, შემოსავლის მიდგომა ეფუძნება 2 მეთოდს: კაპიტალიზაციის მეთოდს და დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდს. შედარებითი მიდგომა შედგება 3 მეთოდისგან: კაპიტალის ბაზრის მეთოდი, გარიგების მეთოდი და ინდუსტრიის კოეფიციენტების მეთოდი. ხარჯების მიდგომა ეფუძნება 2 მეთოდს: მეთოდს წმინდა აქტივებიდა ლიკვიდაციის ღირებულების მეთოდი.

შემოსავლის მიდგომა.

შემოსავლის მიდგომა არის შეფასების ობიექტის ღირებულების შეფასების მეთოდების ერთობლიობა, რომელიც ეფუძნება შეფასების ობიექტის გამოყენებით მოსალოდნელი შემოსავლის განსაზღვრას (FSO No1 პუნქტი 13).

შემოსავლის მიდგომით, კომპანიის ღირებულება განისაზღვრება მოსალოდნელი სამომავლო შემოსავლის საფუძველზე და მისი დისკონტირება იმ მიმდინარე ღირებულებამდე, რომელიც შეიძლება შეფასდეს კომპანიამ.

დღევანდელი ღირებულების თეორია პირველად ჩამოაყალიბა სალამანკას სკოლის წარმომადგენელმა მარტინ დე ასპილკუეტამ და წარმოადგენს თანამედროვე ფინანსური თეორიის ერთ-ერთ ძირითად პრინციპს.

დისკონტირებული დივიდენდის მოდელი ფუნდამენტურია დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მოდელისთვის. დისკონტირებული დივიდენდის მოდელი პირველად შემოგვთავაზა ჯონ უილიამსმა 1930-იანი წლების კრიზისის შემდეგ შეერთებულ შტატებში.

DDM ფორმულა ასე გამოიყურება:

სად
ფასი - აქციის ფასი
Div - დივიდენდები
R – ფასდაკლების განაკვეთი
ზ – დივიდენდის ზრდის ტემპი

თუმცა, ამ დროისთვის ძალიან იშვიათია დივიდენდის გადახდების გამოყენება რეალური ღირებულების შესაფასებლად. სააქციო კაპიტალი. რატომ? იმის გამო, რომ თუ იყენებთ დივიდენდის გადახდას კაპიტალის სამართლიანი ღირებულების შესაფასებლად, მსოფლიოს საფონდო ბირჟებზე თითქმის ყველა აქცია გადაჭარბებული იქნება ძალიან მარტივი მიზეზების გამო:

ამრიგად, DDM მოდელი დღეს უფრო მეტად გამოიყენება კომპანიის პრივილეგირებული აქციების ფუნდამენტური ღირებულების შესაფასებლად.

სტივენ რაიანი, რობერტ ჰერცი და სხვები თავიანთ სტატიაში ამბობენ, რომ DCF მოდელი გახდა ყველაზე გავრცელებული, რადგან მას აქვს პირდაპირი კავშირი მოდელიანისა და მილერის თეორიასთან, რადგან თავისუფალი ფულადი ნაკადი არის ფულადი ნაკადი, რომელიც ხელმისაწვდომია ყველა მფლობელისთვის. კომპანიის კაპიტალი, როგორც მფლობელების ვალები და აქციონერები. ამრიგად, DCF-ის დახმარებით შესაძლებელია როგორც კომპანიის, ასევე სააქციო კაპიტალის შეფასება. შემდეგ ჩვენ გაჩვენებთ რა განსხვავებაა.

DCF მოდელის ფორმულა იდენტურია ფორმულა No2-ისა, ერთადერთი ის არის, რომ დივიდენდების ნაცვლად გამოიყენება ფულადი სახსრების თავისუფალი ნაკადი.

სად
FCF – თავისუფალი ფულადი ნაკადები.

ვინაიდან ჩვენ გადავედით DCF მოდელზე, მოდით უფრო ახლოს მივხედოთ ფულადი სახსრების ნაკადის კონცეფციას. ჩვენი აზრით, შეფასების მიზნით ფულადი სახსრების ნაკადების ყველაზე საინტერესო კლასიფიკაციას გვაძლევს ა.დამოდარანი.

Damodaran განსაზღვრავს ფულადი სახსრების თავისუფალი ნაკადების 2 ტიპს, რომლებიც უნდა იყოს დისკონტირებული კომპანიის ღირებულების დასადგენად:

იმისთვის, რომ წინ წავიწიოთ, ჩვენ უკვე უნდა ვაჩვენოთ სხვაობა კომპანიის ღირებულებასა და სააქციო კაპიტალის ღირებულებაში. კომპანია მუშაობს ინვესტირებულ კაპიტალზე და ინვესტიციული კაპიტალი შეიძლება შეიცავდეს კაპიტალს ან კაპიტალისა და დავალიანების ცვალებად პროპორციებს. ამრიგად, FCFF-ის გამოყენებით, ჩვენ განვსაზღვრავთ ინვესტირებული კაპიტალის ფუნდამენტურ ღირებულებას. ლიტერატურაში ინგლისური ენათქვენ შეგიძლიათ შეხვდეთ Enterprise value-ის კონცეფციას ან აბრევიატურა EV. ანუ კომპანიის ღირებულება სავალო კაპიტალის გათვალისწინებით.

No4, No5 და No6 ფორმულებში წარმოდგენილია ფულადი სახსრების თავისუფალი ნაკადების გამოთვლები.

სადაც EBIT არის მოგება პროცენტამდე და საშემოსავლო გადასახადამდე;

DA – ცვეთა;

ინვესტიციები - ინვესტიციები.

ზოგჯერ ლიტერატურაში შეგიძლიათ იპოვოთ FCFF-ის სხვა ფორმულა, მაგალითად, ჯეიმს ინგლისური იყენებს ფორმულას No5, რომელიც იდენტურია ფორმულა No4-ისა.

სად
CFO – ფულადი ნაკადები საოპერაციო საქმიანობიდან (საოპერაციო საქმიანობით უზრუნველყოფილი ნაღდი ფული);
საპროცენტო ხარჯი – საპროცენტო ხარჯები;
T – საშემოსავლო გადასახადის განაკვეთი;
CFI - ფულადი ნაკადები საინვესტიციო საქმიანობიდან (ნაღდი ფული, რომელიც უზრუნველყოფილია საინვესტიციო საქმიანობით).

სად
წმინდა შემოსავალი – წმინდა მოგება;
DA – ცვეთა;
∆WCR – ცვლილებები საჭირო სამუშაო კაპიტალში;
ინვესტიციები – ინვესტიციები;
წმინდა სესხება არის განსხვავება მიღებულ და დაფარულ სესხებს/სესხებს შორის

ფორმულა 7 გვიჩვენებს, თუ როგორ შეიძლება სააქციო კაპიტალის ღირებულება იყოს მიღებული კომპანიის ღირებულებიდან.

სად
EV – კომპანიის ღირებულება;
ვალი – ვალები;
ნაღდი ფული – ფულადი სახსრების ეკვივალენტები და მოკლევადიანი ინვესტიციები.

გამოდის, რომ არსებობს DCF ფულადი ნაკადების 2 ტიპის შეფასება, რაც დამოკიდებულია ფულადი სახსრების ნაკადებზე. ფორმულა No8 შეიცავს კომპანიის შეფასების მოდელს ვალის გათვალისწინებით, ხოლო ფორმულა No9 შეიცავს სააქციო კაპიტალის შეფასების მოდელს. კომპანიის ან კაპიტალის ფუნდამენტური ღირებულების შესაფასებლად შეგიძლიათ გამოიყენოთ როგორც ფორმულა No8, ასევე ფორმულა No9 ფორმულა No7-თან ერთად.

ქვემოთ მოცემულია ორეტაპიანი შეფასების მოდელები:

სად
WACC - კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულება

g – ფულადი ნაკადების ზრდის ტემპი, რომელიც გრძელდება განუსაზღვრელი ვადით

როგორც ხედავთ, No11 და No12 განტოლებებში აბსტრაქტული დისკონტის განაკვეთის ნაცვლად R გამოჩნდა WACC (კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულება) და Re (კაპიტალის ღირებულება) და ეს შემთხვევითი არ არის. როგორც Damodaran წერს, „დისკონტის განაკვეთი არის მოსალოდნელი ფულადი ნაკადების რისკის ფუნქცია“. ვინაიდან აქციონერების რისკები და კრედიტორების რისკები განსხვავებულია, ამის გათვალისწინება აუცილებელია შეფასების მოდელებში დისკონტის განაკვეთის მეშვეობით. შემდეგ ჩვენ დავუბრუნდებით WACC-ს და Re-ს და უფრო დეტალურად განვიხილავთ მათ.

ორეტაპიანი მოდელის პრობლემა ის არის, რომ იგი ვარაუდობს, რომ სწრაფი ზრდის ფაზის შემდეგ ხდება მყისიერი სტაბილიზაცია და შემდეგ შემოსავალი ნელა იზრდება. მიუხედავად იმისა, რომ ავტორის დაკვირვებით, პრაქტიკაში ანალიტიკოსების უმეტესობა იყენებს ორეტაპიან მოდელებს, უფრო სწორია სამეტაპიანი მოდელის გამოყენება. სამეტაპიანი მოდელი ამატებს გარდამავალ ეტაპს სწრაფი ზრდადან სტაბილურ შემოსავლის ზრდამდე.

დამოდარანი ერთ-ერთ მის სასწავლო მასალებიძალიან კარგად გრაფიკულად აჩვენებს განსხვავებას ორ და სამსაფეხურიან მოდელებს შორის (იხ. სურათი No1).

სურათი No1.ორ და სამსაფეხურიანი მოდელები.
წყარო: Aswath Damodaran, Closure in Valuation: Estimating Terminal Value. პრეზენტაცია, სლაიდი #17.

ქვემოთ მოცემულია სამეტაპიანი მოდელები კომპანიის ღირებულებისა და კაპიტალის შესაფასებლად:

სად
N1 - დასასრული საწყისი პერიოდისწრაფი ზრდა
N2 – გარდამავალი პერიოდის დასრულება

დავუბრუნდეთ ფასდაკლების განაკვეთს. როგორც ზემოთ დავწერეთ, კომპანიის ან სააქციო კაპიტალის შეფასებისას დისკონტირების მიზნით გამოიყენება WACC (კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულება) და Re (კაპიტალის ღირებულება).

WACC კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულების კონცეფცია პირველად შემოგვთავაზეს მოდელიანმა და მილერმა ფორმულის სახით, რომელიც ასე გამოიყურება:

სად
რე – სააქციო კაპიტალის ღირებულება
Rd – ნასესხები კაპიტალის ღირებულება
E – კაპიტალის ღირებულება
D – ნასესხები კაპიტალის ღირებულება
T – საშემოსავლო გადასახადის განაკვეთი

ჩვენ უკვე ვთქვით, რომ დისკონტის განაკვეთი გვიჩვენებს მოსალოდნელი ფულადი ნაკადების რისკს, ამიტომ კომპანიის ფულადი ნაკადების (FCFF) დაკავშირებული რისკების გასაგებად აუცილებელია ორგანიზაციის კაპიტალის სტრუქტურა, ანუ რა წილი. კაპიტალი ინვესტირებულ კაპიტალში და რა წილი სესხულობს კაპიტალს ინვერსიული კაპიტალიდან.

თუ საჯარო კომპანია ანალიზდება, მაშინ აუცილებელია საბაზრო ღირებულებების გათვალისწინება სააქციო კაპიტალისა და სასესხო კაპიტალის. არასაჯარო კომპანიებისთვის შესაძლებელია საბალანსო ღირებულებების სააქციო და სავალო კაპიტალის გამოყენება.

მას შემდეგ რაც განისაზღვრება კაპიტალის სტრუქტურა, აუცილებელია განისაზღვროს სააქციო კაპიტალის ღირებულება და სავალო კაპიტალის ღირებულება. არსებობს მრავალი მეთოდი კაპიტალის ღირებულების (Re) დასადგენად, მაგრამ ყველაზე ხშირად გამოყენებული მოდელია CAPM (capital asset pricing model), რომელიც დაფუძნებულია მარკოვიცის პორტფელის თეორიაზე. მოდელი შესთავაზეს, დამოუკიდებლად, შარპმა და ლინტნერმა. (იხ. ფორმულა No16).

სად
Rf - ანაზღაურების რისკის გარეშე
ბ – ბეტა კოეფიციენტი
ERP - კაპიტალის რისკის პრემია

CAPM მოდელი აცხადებს, რომ ინვესტორის მოსალოდნელი ანაზღაურება შედგება ორი კომპონენტისგან: ანაზღაურების რისკის გარეშე (Rf) და კაპიტალის რისკის პრემია (ERP). თავად რისკის პრემია მორგებულია აქტივის სისტემატურ რისკზე. სისტემურ რისკზე მითითებულია ბეტა (ბ). ამრიგად, თუ ბეტა კოეფიციენტი 1-ზე მეტია, ეს ნიშნავს, რომ აქტივი უფრო სარისკოა ვიდრე ბაზარი და, შესაბამისად, ინვესტორის მოსალოდნელი ანაზღაურება უფრო მაღალი იქნება. კარგად, თუ ბეტა კოეფიციენტი 1-ზე ნაკლებია, ეს ნიშნავს, რომ აქტივი უფრო ნაკლებად სარისკოა ვიდრე ბაზარი და, შესაბამისად, ინვესტორის მოსალოდნელი ანაზღაურება დაბალი იქნება.

ნასესხები კაპიტალის (Rd) ღირებულების განსაზღვრა პრობლემას არ წარმოადგენს; თუ კომპანიას აქვს ობლიგაციები, მათი ამჟამინდელი სარგებელი შეიძლება იყოს კარგი სახელმძღვანელო, თუ რა განაკვეთით შეუძლია კომპანიას ნასესხები კაპიტალის მოზიდვა.

თუმცა, როგორც ცნობილია, კომპანიებს ყოველთვის არ აფინანსებენ ფინანსური ბაზრები, ამიტომ ა.დამოდარანმა შემოგვთავაზა მეთოდი, რომელიც საშუალებას გაძლევთ უფრო ზუსტად განსაზღვროთ ნასესხები კაპიტალის მიმდინარე ღირებულება. ამ მეთოდს ხშირად სინთეტიკურს უწოდებენ. ქვემოთ მოცემულია ნასესხები კაპიტალის ღირებულების განსაზღვრის ფორმულა სინთეზური მეთოდით:

სად
COD - ნასესხები კაპიტალის ღირებულება
კომპანიის ნაგულისხმევი სპრედი – კომპანიის ნაგულისხმევი სპრედი.

სინთეზური მეთოდი ეფუძნება შემდეგ ლოგიკას. განისაზღვრება კომპანიის დაფარვის კოეფიციენტი და შედარება საჯარო ვაჭრობის კომპანიებთან და განისაზღვრება შესადარებელი კომპანიების ნაგულისხმევი სპრედი (სხვაობა ობლიგაციების მიმდინარე შემოსავალსა და სახელმწიფო ობლიგაციების შემოსავალს შორის). შემდეგი, იღებენ ბერზისკის დაბრუნების კოეფიციენტს და ემატება ნაპოვნი სპრედი.

კომპანიის შესაფასებლად, რომელიც იყენებს თავისუფალ ფულადი ნაკადებს კაპიტალში (FCFE), დისკონტის განაკვეთი არის კაპიტალის ღირებულება (Re).

ასე რომ, ჩვენ აღვწერეთ თეორიული მიდგომა კომპანიის ღირებულების შესაფასებლად ფულადი სახსრების ნაკადებზე დაყრდნობით. როგორც ხედავთ, კომპანიის ღირებულება დამოკიდებულია მომავალი ფულადი სახსრების თავისუფალ ნაკადებზე, დისკონტის განაკვეთებზე და შემდგომი პროგნოზის ზრდის ტემპებზე.

შედარებითი მიდგომა

შედარებითი მიდგომა არის შეფასების ობიექტის ღირებულების შეფასების მეთოდების ერთობლიობა, რომელიც ეფუძნება შეფასების ობიექტის შედარებას ობიექტებთან, რომლებიც არიან შეფასების ობიექტის ანალოგები, რისთვისაც ხელმისაწვდომია ინფორმაცია ფასების შესახებ. ობიექტი - შეფასების ობიექტის ანალოგი შეფასების მიზნებისთვის აღიარებულია როგორც ობიექტი, რომელიც მსგავსია შეფასების ობიექტის ძირითადი ეკონომიკური, მატერიალური, ტექნიკური და სხვა მახასიათებლებით, რომლებიც განსაზღვრავენ მის ღირებულებას (პუნქტი 14, FSO No1).

კომპანიის შეფასება შედარებითი მიდგომის საფუძველზე ხორციელდება შემდეგი ალგორითმის გამოყენებით:

1. გაყიდული კომპანიების ან მათი წილის შესახებ ინფორმაციის შეგროვება;
2. ანალოგური კომპანიების შერჩევა შემდეგი კრიტერიუმების მიხედვით:
   • ინდუსტრიის მსგავსება
   • მსგავსი პროდუქტები
   • Კომპანიის ზომა
   • ზრდის პერსპექტივები
   • მენეჯმენტის ხარისხი
3. ახორციელებს ფინანსური ანალიზიდა შეფასებული კომპანიისა და ანალოგური კომპანიების შედარება შეფასებული კომპანიის უახლოესი ანალოგების გამოსავლენად;
4. თვითღირებულების (ფასის) მულტიპლიკატორების შერჩევა და გაანგარიშება;
5. საბოლოო მნიშვნელობის ფორმირება.

ღირებულების მულტიპლიკატორი არის კოეფიციენტი, რომელიც აჩვენებს ინვესტირებული კაპიტალის (EV) ან სააქციო კაპიტალის (P) ღირებულების თანაფარდობას კომპანიის ფინანსურ ან არაფინანსურ მაჩვენებელთან.

ყველაზე გავრცელებული მულტიპლიკატორებია:

• P/E (საბაზრო კაპიტალიზაცია წმინდა შემოსავალამდე)
• EV/Sales (კომპანიის ღირებულება კომპანიის შემოსავალთან)
• EV/EBITDA (კომპანიის ღირებულება EBITDA-მდე)
• P/B (საბაზრო კაპიტალიზაცია კაპიტალის საბალანსო ღირებულებამდე).

შედარებითი მიდგომით, ჩვეულებრივ უნდა გამოიყოს სამი შეფასების მეთოდი:

• კაპიტალის ბაზრის მეთოდი;
• გარიგების მეთოდი;
• მრეწველობის კოეფიციენტების მეთოდი.

კაპიტალის ბაზრის მეთოდი ეყრდნობა საფონდო ბაზრის თანატოლი კომპანიების გამოყენებას. მეთოდის უპირატესობა ფაქტობრივი ინფორმაციის გამოყენებაა. რაც მთავარია, ეს მეთოდი საშუალებას გაძლევთ იპოვოთ ფასები შესადარებელი კომპანიებისთვის თითქმის ნებისმიერ დღეს, იმის გამო, რომ ფასიანი ქაღალდებით ვაჭრობა თითქმის ყოველდღე ხდება. თუმცა, ხაზგასმით უნდა აღინიშნოს, რომ ამ მეთოდის გამოყენებით ჩვენ ვაფასებთ ბიზნესის ღირებულებას არასაკონტროლო აქციების დონეზე, ვინაიდან საკონტროლო აქციები არ იყიდება საფონდო ბაზარზე.

გარიგების მეთოდი კაპიტალის ბაზრის მეთოდის განსაკუთრებული შემთხვევაა. ძირითადი განსხვავება კაპიტალის ბაზრის მეთოდისგან არის ის, რომ ამ მეთოდით განისაზღვრება საკონტროლო პაკეტის ღირებულების დონე, ვინაიდან კორპორატიული კონტროლისთვის ბაზრიდან არჩევენ ანალოგიურ კომპანიებს.

ინდუსტრიის თანაფარდობის მეთოდი ეფუძნება ფასსა და გარკვეულ ფინანსურ მაჩვენებლებს შორის რეკომენდებულ ურთიერთობებს. ინდუსტრიის კოეფიციენტების გაანგარიშება ეფუძნება სტატისტიკურ მონაცემებს ხანგრძლივი პერიოდის განმავლობაში. საკმარისი მონაცემების არარსებობის გამო, ეს მეთოდი პრაქტიკულად არ გამოიყენება რუსეთის ფედერაციაში.

როგორც ზემოთ აღინიშნა, კაპიტალის ბაზრის მეთოდი განსაზღვრავს თავისუფლად ვაჭრობის უმცირესობის პროცენტის ღირებულებას. ამიტომ, თუ შემფასებელს სჭირდება ღირებულების მოპოვება საკონტროლო პაკეტის დონეზე და ინფორმაცია ხელმისაწვდომია მხოლოდ საჯარო კომპანიებისთვის, მაშინ აუცილებელია კაპიტალის ბაზრის მეთოდით გამოთვლილ ღირებულებას დაემატოს საკონტროლო პრემია. პირიქით, უმცირესობის პროცენტის ღირებულების დასადგენად, არასაკონტროლო პროცენტის დისკონტი უნდა გამოკლდეს ტრანზაქციის მეთოდით ნაპოვნი საკონტროლო პროცენტის ღირებულებას.

ხარჯთეფექტური მიდგომა

ხარჯების მიდგომა არის შეფასებული ობიექტის ღირებულების შეფასების მეთოდების ერთობლიობა, რომელიც დაფუძნებულია შეფასებული ობიექტის რეპროდუცირებისთვის ან ჩანაცვლებისთვის საჭირო ხარჯების განსაზღვრაზე, ცვეთა და მოძველების გათვალისწინებით. შეფასების ობიექტის რეპროდუცირების ხარჯები არის ხარჯები, რომლებიც აუცილებელია შეფასების ობიექტის ზუსტი ასლის შესაქმნელად შეფასების ობიექტის შესაქმნელად გამოყენებული მასალებისა და ტექნოლოგიების გამოყენებით. შეფასების ობიექტის ჩანაცვლების ხარჯები არის ხარჯები, რომლებიც აუცილებელია მსგავსი ობიექტის შესაქმნელად შეფასების თარიღისთვის გამოყენებული მასალებისა და ტექნოლოგიების გამოყენებით (პუნქტი 15, FSO No. 1).

დაუყოვნებლივ მინდა აღვნიშნო, რომ სალიკვიდაციო ღირებულების მეთოდით დაფუძნებული საწარმოს ღირებულება არ შეესაბამება სალიკვიდაციო ღირებულებას. შეფასების ობიექტის სალიკვიდაციო ღირებულება, რომელიც დაფუძნებულია FSO No. 2-ის მე-9 პუნქტზე დაყრდნობით, ასახავს ყველაზე სავარაუდო ფასს, რომლითაც შესაძლებელია ამ შეფასების ობიექტის გასხვისება შეფასების ობიექტის ექსპოზიციის პერიოდში, რაც ნაკლებია ექსპოზიციის ტიპურ პერიოდზე ბაზრის პირობები, იმ პირობებში, როდესაც გამყიდველი იძულებულია დაასრულოს ქონების გასხვისების გარიგება. სალიკვიდაციო ღირებულების განსაზღვრისას, საბაზრო ღირებულების განსაზღვრისგან განსხვავებით, გავლენას ახდენს გადაუდებელი გარემოებებიაიძულებს გამყიდველს, გაყიდოს ქონება შეფასების პირობებში, რომელიც არ შეესაბამება საბაზრო პირობებს.

მეორადი წიგნები

1. ლინტნერი, ჯონ. (1965), უსაფრთხოების ფასები, რისკი და მაქსიმალური მოგება დივერსიფიკაციისგან, ჟურნალი ფინანსები, დეკემბერი 1965, 20(4), გვ. 587-615 წწ.
2. M. J. Gordon, დივიდენდები, მოგება და აქციების ფასები. ეკონომიკისა და სტატისტიკის მიმოხილვა
3. მარჯორი გრაის-ჰაჩინსონი,
4. Sharpe, William F. (1964), Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk, The Journal of Finance, ტ. 19, No. 3 (სექ., 1964), გვ. 425-442 წწ.
5. სტივენ გ. რაიანი, თავმჯდომარე; რობერტ ჰ.ჰერცი; ტერეზა ე იანაკონი; ლორენ ა. მეინსი; კრიშნა პალეპუ; კეტრინ შიპერი; კეტრინ მ.შრანდი; დუგლას ჯ.სკინერი; ლინდა ვინსენტი, ამერიკის ბუღალტრული ასოციაციის ფინანსური აღრიცხვის სტანდარტების კომიტეტის პასუხი FASB-ის მოთხოვნაზე კომენტარის გაკეთება გუდვილის გაუფასურების ტესტირებაზე ნარჩენი შემოსავლის შეფასების მოდელის გამოყენებით. ამერიკის ბუღალტრული აღრიცხვის ასოციაციის ფინანსური აღრიცხვის სტანდარტების კომიტეტი, 2000 წ.,
6. ტ. 41, No. 2, ნაწილი 1 (მაისი, 1959 წ.), გვ. 99-105 (სტატია შედგება 7 გვერდისგან)
7. ი.ვ. კოსორუკოვა, ს.ა. სეკაჩევი, მ.ა. შუკლინა, შეფასება ძვირფასი ქაღალდებიდა ბიზნესი. MFPA, 2011 წ.
8. კოსორუკოვა ი.ვ. Ლექციის ჩანაწერები. ბიზნესის შეფასება. IFRU, 2012 წ.
9. რიჩარდ ბრილი, სტიუარტ მაიერსი, კორპორატიული ფინანსების პრინციპები. ბიბლიოთეკა "ტროიკა დიალოგი". Olympus Business Publishing House, 2007 წ.
10. უილიამ ფ. შარპი, გორდონ ჯ. ალექსანდრე, ჯეფრი უ. ბეილი, ინვესტიციები. გამომცემლობა Infra-M, მოსკოვი, 2009 წ.

შემოთავაზებული ახალი საერთაშორისო შეფასების სტანდარტები. ექსპოზიციის პროექტი. საერთაშორისო შეფასების სტანდარტების საბჭო, 2010 წ.

მარჯორი გრაის-ჰაჩინსონი, სალამანკას კითხვის სკოლა ესპანურ მონეტარული თეორიაში 1544-1605 წ. ოქსფორდის უნივერსიტეტის გამომცემლობა, 1952 წ.

ჯონ ბურ უილიამსი, საინვესტიციო ღირებულების თეორია. ჰარვარდის უნივერსიტეტის გამომცემლობა 1938; 1997 წლის ხელახალი ბეჭდვა, ფრეიზერის გამომცემლობა.

Apple კომპანიის კაპიტალიზაცია 4/11/2011 მდგომარეობით.

სტივენ გ. რაიანი, თავმჯდომარე; რობერტ ჰ.ჰერცი; ტერეზა ე იანაკონი; ლორენ ა. მეინსი; კრიშნა პალეპუ; კეტრინ შიპერი; კეტრინ მ.შრანდი; დუგლას ჯ.სკინერი; ლინდა ვინსენტი, ამერიკის ბუღალტრული აღრიცხვის ასოციაციის ფინანსური აღრიცხვის სტანდარტების კომიტეტი პასუხი FASB-ის მოთხოვნაზე გუდვილის გაუფასურების ტესტირების კომენტირების შესახებ ნარჩენი შემოსავლის შეფასების მოდელის გამოყენებით ამერიკის ბუღალტრული აღრიცხვის ასოციაციის ფინანსური აღრიცხვის სტანდარტების კომიტეტი, 2000 წ.

Aswath Damodaran, ინვესტიციის შეფასება. ნებისმიერი აქტივის შეფასების ინსტრუმენტები და მეთოდები. ალპინა გამომცემელი, 2010 წ

Damodaran თავის ნამუშევრებში იყენებს ტერმინს ფირმა, რომელიც ჩვენი ტერმინი კომპანიის იდენტურია.

ჯეიმს ინგლისური, გამოყენებითი კაპიტალის ანალიზი. საფონდო შეფასების ტექნიკა უოლ სტრიტის პროფესიონალებისთვის. მაკგრაუ-ჰილი, 2001 წ.

თუ კომპანიას აქვს უმცირესობის პროცენტი, მაშინ უმცირესობის პროცენტი ასევე უნდა გამოკლდეს კომპანიის ღირებულებას სააქციო კაპიტალის ღირებულების მისაღებად.

ზ.კრისტოფერ მერსერი და ტრევის ვ.ჰარმსი, მეცნიერულად რედაქტირებული ვ.მ. რუტჰაუზერი, ინტეგრირებული ბიზნესის შეფასების თეორია. Maroseyka Publishing House, 2008 წ.

M. J. Gordon, დივიდენდები, მოგება და აქციების ფასები. ეკონომიკისა და სტატისტიკის მიმოხილვა ტ. 41, No. 2, ნაწილი 1 (მაისი, 1959 წ.), გვ. 99-105 (სტატია შედგება 7 გვერდისგან)

ზ.კრისტოფერ მერსერი და ტრევის ვ.ჰარმსი, მეცნიერულად რედაქტირებული ვ.მ. რუტჰაუზერი, ინტეგრირებული ბიზნესის შეფასების თეორია. Maroseyka Publishing House, 2008 წ.

Modigliani F., Miller M. H. კაპიტალის ღირებულება, კორპორაციის ფინანსები და ინვესტიციის თეორია. ამერიკული ეკონომიკური მიმოხილვა, ტ. 48, გვ. 261-297, 1958 წ.

ბიზნესის ღირებულების შეფასების ამოცანა მისი განვითარების სხვადასხვა ეტაპზე არ კარგავს აქტუალობას. საწარმო არის გრძელვადიანი აქტივი, რომელიც გამოიმუშავებს შემოსავალს და აქვს გარკვეული საინვესტიციო მიმზიდველობა, ამიტომ მისი ღირებულების საკითხი ბევრს აინტერესებს, მფლობელებიდან და მენეჯმენტიდან დამთავრებული სახელმწიფო უწყებებით.

ყველაზე ხშირად, საწარმოს ღირებულების შესაფასებლად, ისინი იყენებენ შემოსავლის მეთოდი (შემოსავლის მიდგომა), რადგან ნებისმიერი ინვესტორი დებს ფულს არა მხოლოდ შენობებში, აღჭურვილობაში და სხვა მატერიალურ და არამატერიალურ აქტივებში, არამედ მომავალ შემოსავალში, რომელსაც შეუძლია არა მხოლოდ დააბრუნოს ინვესტიცია, არამედ მოიტანოს მოგება, რითაც გაზრდის ინვესტორის კეთილდღეობას. ამავდროულად, საინვესტიციო ობიექტის არჩევისას განსაკუთრებულ როლს თამაშობს მოსალოდნელი სამომავლო შემოსავლის ნაკადის მოცულობა, ხარისხი და ხანგრძლივობა. ეჭვგარეშეა, მოსალოდნელი შემოსავლის ოდენობა ფარდობითია და ექვემდებარება ალბათობის უზარმაზარ გავლენას, რაც დამოკიდებულია ინვესტიციის შესაძლო წარუმატებლობის რისკის დონეზე, რაც ასევე გასათვალისწინებელია.

Შენიშვნა! ამ მეთოდის გამოყენებისას ფუნდამენტური ღირებულების ფაქტორი არის კომპანიის მოსალოდნელი სამომავლო შემოსავალი, რომელიც წარმოადგენს გარკვეულ ეკონომიკურ სარგებელს საწარმოს მფლობელებისთვის. რაც უფრო მაღალია კომპანიის შემოსავალი, მით უფრო მაღალია მისი საბაზრო ღირებულება.

შემოსავლის მეთოდი ითვალისწინებს საწარმოს მთავარ მიზანს - მოგების მიღებას. ამ პოზიციებიდან ყველაზე სასურველია ბიზნესის შეფასება, რადგან ასახავს საწარმოს განვითარების პერსპექტივებს და სამომავლო მოლოდინებს. გარდა ამისა, იგი ითვალისწინებს ობიექტების ეკონომიკურ მოძველებას და ასევე ითვალისწინებს საბაზრო ასპექტს და ინფლაციურ ტენდენციებს დისკონტის განაკვეთის საშუალებით.

მიუხედავად ყველა უდავო უპირატესობისა, ეს მიდგომა არ არის საკამათო და უარყოფითი ასპექტების გარეშე:

• საკმაოდ შრომატევადი;
• მისთვის დამახასიათებელი მაღალი დონესუბიექტურობა შემოსავლის პროგნოზირებისას;
• არსებობს ალბათობებისა და კონვენციების მაღალი წილი, რადგან დადგენილია სხვადასხვა ვარაუდები და შეზღუდვები;
• დიდია სხვადასხვა რისკის ფაქტორების გავლენა პროგნოზირებულ შემოსავალზე;
• პრობლემურია საწარმოს მიერ ანგარიშგებებში ასახული რეალური შემოსავლის საიმედოდ განსაზღვრა და შესაძლებელია ზარალი მიზანმიმართულად აისახოს სხვადასხვა მიზნით, რაც დაკავშირებულია შიდა საწარმოების ინფორმაციის გაურკვევლობასთან;
• არაძირითადი და ჭარბი აქტივების აღრიცხვა გართულებულია;
• წამგებიანი საწარმოების შეფასება არასწორია.

აუცილებელია განსაკუთრებული ყურადღება მიექცეს საწარმოს მომავალი შემოსავლის ნაკადების საიმედოდ განსაზღვრის შესაძლებლობას და კომპანიის საქმიანობის განვითარებას მოსალოდნელი ტემპით. პროგნოზის სიზუსტეზე ასევე დიდ გავლენას ახდენს გარე ეკონომიკური გარემოს სტაბილურობა, რაც მნიშვნელოვანია რუსეთის საკმაოდ არასტაბილური ეკონომიკური ვითარებისთვის.

ასე რომ, მიზანშეწონილია გამოიყენოთ შემოსავლის მიდგომა კომპანიების შესაფასებლად, როდესაც:

• მათ აქვთ დადებითი შემოსავალი;
• შესაძლებელია შემოსავლებისა და ხარჯების საიმედო პროგნოზის შედგენა.

კომპანიის ღირებულების გამოთვლა შემოსავლის მიდგომის გამოყენებით

ბიზნესის ღირებულების შეფასება შემოსავლის მიდგომის გამოყენებით იწყება შემდეგი პრობლემების გადაწყვეტით:

1) საწარმოს მომავალი შემოსავლების პროგნოზი;

2) საწარმოს მომავალი შემოსავლის ღირებულების მიმდინარე მომენტამდე მიყვანა.

ამ პრობლემების სწორი გადაწყვეტა ხელს უწყობს შეფასების სამუშაოს ადეკვატური საბოლოო შედეგების მიღებას. პროგნოზირების პროცესში დიდი მნიშვნელობა აქვს შემოსავლის ნორმალიზებას, რომლის დახმარებით აღმოიფხვრება ერთჯერადი გადახრები, რომლებიც ჩნდება, კერძოდ, ერთჯერადი გარიგებების შედეგად, მაგალითად, არაძირითადი და ჭარბი გაყიდვისას. აქტივები. შემოსავლის ნორმალიზებისთვის, სტატისტიკური მეთოდები გამოიყენება საშუალო, შეწონილი ან ექსტრაპოლაციის მეთოდის გამოსათვლელად, რომელიც წარმოადგენს წარმოადგენს არსებული ტენდენციების გაგრძელებას.

გარდა ამისა, აუცილებელია დროთა განმავლობაში ფულის ღირებულების ცვლილების ფაქტორის გათვალისწინება - იგივე ოდენობის შემოსავალს ამჟამად უფრო მაღალი ფასი აქვს, ვიდრე მომავალ პერიოდში. უნდა გადაწყდეს რთული საკითხი კომპანიის შემოსავლებისა და ხარჯების პროგნოზირების ყველაზე მისაღები დროის შესახებ. ითვლება, რომ ინდუსტრიების თანდაყოლილი ციკლური ბუნების ასახვისთვის, გონივრული პროგნოზის გასაკეთებლად აუცილებელია მინიმუმ 5 წლის პერიოდის დაფარვა. ამ საკითხის მათემატიკური და სტატისტიკური პრიზმით განხილვისას, ჩნდება სურვილი გახანგრძლივდეს საპროგნოზო პერიოდი, თუ ვივარაუდებთ, რომ დაკვირვების უფრო დიდი რაოდენობა მისცემს კომპანიის საბაზრო ღირებულების უფრო გონივრულ მნიშვნელობას. თუმცა, საპროგნოზო პერიოდის პროპორციულად გაზრდა ართულებს შემოსავლებისა და ხარჯების, ინფლაციის და ფულადი ნაკადების მნიშვნელობების პროგნოზირებას. ზოგიერთი შემფასებელი აღნიშნავს, რომ ყველაზე სანდო შემოსავლის პროგნოზი იქნება 1-3 წლის განმავლობაში, განსაკუთრებით მაშინ, როდესაც ეკონომიკურ გარემოში არასტაბილურობაა, რადგან საპროგნოზო პერიოდების ზრდასთან ერთად იზრდება შეფასებების პირობითობა. მაგრამ ეს მოსაზრება მართალია მხოლოდ მდგრად მოქმედი საწარმოებისთვის.

Მნიშვნელოვანი!ნებისმიერ შემთხვევაში, საპროგნოზო პერიოდის არჩევისას, თქვენ უნდა დაფაროთ ის პერიოდი, სანამ კომპანიის ზრდის ტემპი არ დასტაბილურდება და საბოლოო შედეგების მაქსიმალური სიზუსტის მისაღწევად, შეგიძლიათ დაყოთ საპროგნოზო პერიოდი დროის უფრო მცირე შუალედურ პერიოდებად, მაგალითად, ნახევარი წელიწადი.

ზოგადად, საწარმოს ღირებულება განისაზღვრება საპროგნოზო პერიოდის განმავლობაში საწარმოს საქმიანობიდან მიღებული შემოსავლების ნაკადების შეჯამებით, ადრე მორგებული ფასების მიმდინარე დონემდე, ბიზნესის ღირებულების დამატებით პოსტ-პროგნოზში. პერიოდი (ტერმინალური ღირებულება).

შემოსავლის მიდგომის შეფასების ყველაზე გავრცელებული ორი მეთოდია: შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდიდა დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი. ისინი ეფუძნება სავარაუდო დისკონტისა და კაპიტალიზაციის განაკვეთებს, რომლებიც გამოიყენება მომავალი მოგების ამჟამინდელი ღირებულების დასადგენად. რა თქმა უნდა, შემოსავლის მიდგომის ფარგლებში, გამოიყენება მრავალი სხვა მეთოდი, მაგრამ ძირითადად ისინი დაფუძნებულია ფულადი სახსრების დისკონტირებაზე.

შეფასების მეთოდის არჩევაში მთავარ როლს ასრულებს თავად შეფასების მიზანი და მისი შედეგების მიზნობრივი გამოყენება. გავლენას ახდენს სხვა ფაქტორებიც, მაგალითად, საწარმოს ტიპი, რომელიც ფასდება, მისი განვითარების ეტაპი, შემოსავლის ცვლილების მაჩვენებელი, ინფორმაციის ხელმისაწვდომობა და მისი სანდოობის ხარისხი და ა.შ.

მეთოდიკაპიტალიზაციაშემოსავალი(ერთჯერადი კაპიტალიზაციის მეთოდი, SPCM)

შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდი ეფუძნება წინადადებას, რომ ბიზნესის საბაზრო ღირებულება უდრის მომავალი მოგების ამჟამინდელ ღირებულებას. ყველაზე მიზანშეწონილია მისი გამოყენება იმ კომპანიებზე, რომლებსაც აქვთ უკვე დაგროვილი აქტივები, აქვთ მიმდინარე შემოსავლის სტაბილური და პროგნოზირებადი ოდენობა და მისი ზრდის ტემპი ზომიერი და შედარებით მუდმივია. Მიმდინარე მდგომარეობაიძლევა გარკვეულ წარმოდგენას მომავალი საქმიანობის გრძელვადიან ტენდენციებზე. და პირიქით: კომპანიის აქტიური ზრდის ეტაპზე, რესტრუქტურიზაციის პროცესში ან სხვა დროს, როდესაც არსებობს მოგების ან ფულადი სახსრების მნიშვნელოვანი რყევები (რაც დამახასიათებელია მრავალი საწარმოსთვის), ეს მეთოდი არასასურველია გამოსაყენებლად, რადგან არასწორი ღირებულების შეფასების შედეგის მიღების დიდი ალბათობაა.

შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდი ეფუძნება რეტროსპექტულ ინფორმაციას, ხოლო მომავალი პერიოდისთვის, წმინდა შემოსავლის ოდენობის გარდა, ექსტრაპოლირებულია სხვა ეკონომიკური მაჩვენებლები, მაგალითად, კაპიტალის სტრუქტურა, ანაზღაურება და კომპანიის რისკის დონე.

საწარმოს შეფასება შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდით ხდება შემდეგნაირად:

მიმდინარე საბაზრო ღირებულება = DP (ან P წმინდა) / კაპიტალიზაციის მაჩვენებელი,

სადაც DP არის ფულადი ნაკადი;

P არის სუფთა - წმინდა მოგება.

Შენიშვნა! შეფასების შედეგის სანდოობა დიდად არის დამოკიდებული კაპიტალიზაციის მაჩვენებელზე, ამიტომ განსაკუთრებული ყურადღება უნდა მიექცეს მისი გაანგარიშების სიზუსტეს.

კაპიტალიზაციის განაკვეთი საშუალებას გაძლევთ გადაიყვანოთ მოგება ან ფულადი ნაკადის ღირებულებები გარკვეული პერიოდის განმავლობაში ღირებულების საზომად. როგორც წესი, იგი გამომდინარეობს ფასდაკლების ფაქტორიდან:

კაპიტალიზაციის მაჩვენებელი =დ- თ რ,

სად დ- ფასდაკლების განაკვეთი;

T r - ფულადი ნაკადების ან წმინდა მოგების ზრდის ტემპი.

ნათელია, რომ კაპიტალიზაციის კოეფიციენტი ყველაზე ხშირად ნაკლებია იმავე კომპანიის დისკონტის განაკვეთზე.

როგორც წარმოდგენილი ფორმულებიდან ჩანს, იმის მიხედვით, თუ რა თანხის კაპიტალიზაცია ხდება, მხედველობაში მიიღება ფულადი სახსრების ნაკადის ან წმინდა მოგების მოსალოდნელი ზრდის ტემპი. რა თქმა უნდა, კაპიტალიზაციის მაჩვენებელი განსხვავდება სხვადასხვა ტიპის შემოსავლისთვის. ამიტომ, ამ მეთოდის განხორციელებისას უპირველესი ამოცანაა განსაზღვროს ინდიკატორი, რომელიც იქნება კაპიტალიზებული. ამ შემთხვევაში შემოსავლის პროგნოზირება შესაძლებელია შეფასების თარიღის მომდევნო წელი ან დადგენილი საშუალო ზომაშემოსავალი გამოითვლება ისტორიული მონაცემების გამოყენებით. ვინაიდან წმინდა ფულადი ნაკადები სრულად ითვალისწინებს საწარმოს საოპერაციო და საინვესტიციო საქმიანობას, ის ყველაზე ხშირად გამოიყენება კაპიტალიზაციის საფუძვლად.

ასე რომ, კაპიტალიზაციის მაჩვენებელი თავისებურად ეკონომიკური არსიახლოს არის ფასდაკლების ფაქტორთან და მჭიდროდ არის დაკავშირებული მასთან. დისკონტის განაკვეთი ასევე გამოიყენება მომავალი ფულადი ნაკადების შესამცირებლად დღევანდელ დრომდე.

დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი ( ფასდაკლებული ფულადი ნაკადები, DCF )

დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი საშუალებას გაძლევთ გაითვალისწინოთ მოსალოდნელი შემოსავლის მიღებასთან დაკავშირებული რისკები. ამ მეთოდის გამოყენება გამართლებული იქნება, როდესაც მოსალოდნელია მომავალი შემოსავლის მნიშვნელოვანი ცვლილება, როგორც ზემოთ, ასევე ქვემოთ. გარდა ამისა, ზოგიერთ სიტუაციაში, ეს მეთოდი მარტოგამოიყენება, მაგალითად, საწარმოს საქმიანობის გაფართოება, თუ შეფასების დროს იგი არ მუშაობს სრული საწარმოო სიმძლავრით, მაგრამ აპირებს მის გაზრდას უახლოეს მომავალში;წარმოების მოცულობის დაგეგმილი ზრდა; ზოგადად ბიზნესის განვითარება; საწარმოთა გაერთიანება; წარმოების ახალი ტექნოლოგიების დანერგვა და ა.შ.ასეთ პირობებში, წლიური ფულადი ნაკადები მომავალ პერიოდებში არ იქნება ერთგვაროვანი, რაც, ბუნებრივია, შეუძლებელს ხდის კომპანიის საბაზრო ღირებულების გამოთვლას შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდით.

ახალი საწარმოებისთვის ერთადერთი შესაძლო მეთოდია ასევე დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი, რადგან მათი აქტივების ღირებულება შეფასების დროს შეიძლება არ ემთხვეოდეს მომავალში შემოსავლის გამომუშავების შესაძლებლობას.

რა თქმა უნდა, სასურველია, რომ შეფასებულ საწარმოს ჰქონდეს განვითარების ხელსაყრელი ტენდენციები და მომგებიანი ბიზნესის ისტორია. კომპანიებისთვის, რომლებსაც აქვთ სისტემატური ზარალი და აქვთ უარყოფითი ზრდის ტემპი, დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი ნაკლებად შესაფერისია. განსაკუთრებული სიფრთხილეა საჭირო გაკოტრების მაღალი ალბათობის მქონე კომპანიების შეფასებისას. ამ შემთხვევაში შემოსავლის მიდგომა საერთოდ არ გამოიყენება, შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდის ჩათვლით.

დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი უფრო მოქნილია, რადგანშეიძლება გამოყენებულ იქნას ნებისმიერი მოქმედი საწარმოს შესაფასებლადსამომავლო ფულადი ნაკადების სტრიქონული პროგნოზი. არცთუ მცირე მნიშვნელობა აქვს კომპანიის მენეჯმენტსა და მფლობელებს სხვადასხვა გავლენის გააზრებას მენეჯმენტის გადაწყვეტილებებიმის საბაზრო ღირებულებაზე, ანუ ის შეიძლება გამოყენებულ იქნას ღირებულების მართვის პროცესში, მიღებული ბიზნეს ღირებულების მოდელის საფუძველზე და დაინახოს მისი მგრძნობელობა შერჩეული შიდა და გარე ფაქტორების მიმართ. ეს საშუალებას გაძლევთ გაეცნოთ საწარმოს საქმიანობას ნებისმიერ ეტაპზე ცხოვრების ციკლიმომავალში. და რაც მთავარია: ეს მეთოდი ყველაზე მიმზიდველია ინვესტორებისთვის და აკმაყოფილებს მათ ინტერესებს, ვინაიდან იგი ეფუძნება მომავალი ბაზრის განვითარების პროგნოზებს და ინფლაციურ პროცესებს. თუმცა ამაშიც არის გარკვეული სირთულე, ვინაიდანარასტაბილურ კრიზისულ ეკონომიკაშითან საკმაოდ რთულია თქვენი შემოსავლის ნაკადის წინასწარ განსაზღვრა რამდენიმე წლით ადრე.

ასე რომ, მეთოდის გამოყენებით ბიზნესის ღირებულების გაანგარიშების საწყისი საფუძველიფულადი ნაკადების დისკონტირებაარის პროგნოზი, რომლის წყაროც ფულადი ნაკადების შესახებ რეტროინფორმაციაა. დისკონტირებული მომავალი შემოსავლის მიმდინარე ღირებულების განსაზღვრის ტრადიციული ფორმულა შემდეგია:

მიმდინარე საბაზრო ღირებულება = ფულადი ნაკადები პერიოდისთვისტ / (1 + დ) ტ.

დისკონტის განაკვეთი არის საპროცენტო განაკვეთი, რომელიც საჭიროა მომავალი მოგების შესამცირებლად ბიზნესის მიმდინარე ღირებულების ერთ მნიშვნელობამდე. ინვესტორისთვის ეს არის ალტერნატიული ინვესტიციების ანაზღაურების საჭირო მაჩვენებელი შეფასების დროს რისკის შესადარებელი დონით.

შეფასების საფუძვლად გამოყენებული ფულადი სახსრების არჩეული (კაპიტალი ან მთლიანი ინვესტიციული კაპიტალი) სახეობიდან გამომდინარე, განისაზღვრება დისკონტის განაკვეთის გამოთვლის მეთოდი. ფულადი სახსრების გაანგარიშების სქემებიინვესტირებული და სააქციო კაპიტალი წარმოდგენილია ცხრილში. 12.

ცხრილი 1. ფულადი სახსრების გაანგარიშება ინვესტირებული კაპიტალისთვის
ინდექსი	გავლენა ფულადი სახსრების ფულად ნაკადზე (+/–)
Წმინდა მოგება
დარიცხული ამორტიზაცია
საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის შემცირება
საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის გაზრდა
აქტივების გაყიდვა
კაპიტალური ინვესტიციები
ფულადი ნაკადები ინვესტირებული კაპიტალისთვის

ცხრილი 2. ფულადი სახსრების გაანგარიშება კაპიტალისთვის
ინდექსი	გავლენა ფულადი სახსრების ფულად ნაკადზე (+/–)
Წმინდა მოგება
დარიცხული ამორტიზაცია
საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის შემცირება
საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის გაზრდა
აქტივების გაყიდვა
კაპიტალური ინვესტიციები
გრძელვადიანი ვალის გაზრდა
გრძელვადიანი ვალის შემცირება
ფულადი ნაკადები კაპიტალისთვის

როგორც ხედავთ, ფულადი სახსრების გაანგარიშება ამისთვისსააქციო კაპიტალი განსხვავდება მხოლოდ იმით, რომ მიღებული შედეგი ფულადი სახსრების გამოთვლის ალგორითმიდან ინვესტირებული კაპიტალისთვის დამატებით კორექტირებულია გრძელვადიანი ვალის ცვლილებებისთვის. შემდეგ ფულადი ნაკადების დისკონტირება ხდება მოსალოდნელი რისკების შესაბამისად, რაც აისახება კონკრეტულ საწარმოსთან მიმართებაში გამოთვლილ დისკონტის განაკვეთზე.

ასე რომ, ფულადი ნაკადების დისკონტის განაკვეთი სააქციო კაპიტალისთვის ტოლი იქნება მფლობელის მიერ მოთხოვნილი ინვესტიციური კაპიტალის ანაზღაურების განაკვეთი,ჩადებული კაპიტალი- ნასესხები სახსრების (ანუ ბანკის საპროცენტო განაკვეთი სესხებზე) და სააქციო კაპიტალზე ანაზღაურების შეწონილი განაკვეთების ჯამი, მაშინ როცა მათი სპეციფიკური სიმძიმეგანისაზღვრება კაპიტალის სტრუქტურაში ნასესხები და წილობრივი სახსრების წილებით. ფულადი ნაკადების დისკონტის განაკვეთიჩადებული კაპიტალისთვისდაურეკა კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულებადა მისი გამოთვლის შესაბამისი მეთოდიაკაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულების მეთოდი (ვრვიანიანიაზღვარიCუმეტესობაCapital, WACC). დისკონტის განაკვეთის განსაზღვრის ეს მეთოდი ყველაზე ხშირად გამოიყენება.

გარდა ამისა, ფულადი სახსრების დისკონტის განაკვეთის განსაზღვრა კაპიტალისათვის შეიძლება გამოყენებულ იქნას შემდეგი არის ყველაზე გავრცელებული მეთოდები:

• კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელი ( CAPM);
• შეცვლილი კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელი ( MCAPM);
• კუმულაციური მშენებლობის მეთოდი;
• ჭარბი მოგების მოდელი ( EVO) და ა.შ.

განვიხილოთ ეს მეთოდები უფრო დეტალურად.

მეთოდისაშუალო შეწონილი კაპიტალის ხარჯები ( WACC)

იგი გამოიყენება როგორც კაპიტალის, ასევე ნასესხები კაპიტალის გამოსათვლელად მათი აქციების თანაფარდობის აგებით; ის აჩვენებს არა ბალანსს, არამედკაპიტალის საბაზრო ღირებულება. ამ მოდელის ფასდაკლების განაკვეთი განისაზღვრება ფორმულით:

დWACC = S zk × (1 – N prib) × D zk + S pr × D pr + S oa × D ob,

სადაც C зк არის ნასესხები კაპიტალის ღირებულება;

N მოგება - საშემოსავლო გადასახადის განაკვეთი;

Дзк - ნასესხები კაპიტალის წილი კომპანიის კაპიტალის სტრუქტურაში;

Ср - სააქციო კაპიტალის მოზიდვის ღირებულება (პრივილეგირებული აქციები);

D pr - პრივილეგირებული აქციების წილი კომპანიის კაპიტალის სტრუქტურაში;

Соа - სააქციო კაპიტალის მოზიდვის ღირებულება (ჩვეულებრივი აქციები);

D ob - ჩვეულებრივი აქციების წილი კომპანიის კაპიტალის სტრუქტურაში.

რაც უფრო მეტად იზიდავს კომპანია იაფ ნასესხებ სახსრებს ძვირი სააქციო კაპიტალის ნაცვლად, მით უფრო დაბალია ღირებულება WACC. ამასთან, თუ გსურთ გამოიყენოთ რაც შეიძლება მეტი იაფი ნასესხები სახსრები, უნდა გახსოვდეთ საწარმოს ბალანსის ლიკვიდურობის შესაბამისი კლებაც, რაც, რა თქმა უნდა, გამოიწვევს საკრედიტო საპროცენტო განაკვეთების ზრდას, ვინაიდან ბანკებისთვის ეს მდგომარეობაა. სავსეა გაზრდილი რისკებით და ოდენობით WACCრა თქმა უნდა, გაიზრდება. ამდენად, მიზანშეწონილი იქნება გამოვიყენოთ „ოქროს საშუალო“ წესი, ოპტიმალურად გაერთიანდეს საკუთარი და ნასესხები სახსრები ლიკვიდურობის თვალსაზრისით მათი ნაშთიდან გამომდინარე.

მეთოდიშეფასებებიკაპიტალიაქტივები (კაპიტალის აქტივების ფასების მოდელი, CAPM)

საჯარო ვაჭრობის აქციების მომგებიანობის ცვლილებების შესახებ საფონდო ბაზრებიდან მიღებული ინფორმაციის ანალიზზე დაყრდნობით. IN ამ შემთხვევაშისააქციო კაპიტალის დისკონტის განაკვეთის გაანგარიშებისას გამოიყენება შემდეგი ფორმულა:

დCAPM = D b/r + β × (D r − D b/r ) + P 1 + P 2 + რ,

სადაც D b/r - ანაზღაურების რისკის გარეშე;

β - სპეციალური კოეფიციენტი;

დ რ - მთლიანი ბაზრის მთლიანი შემოსავალი (ფასიანი ქაღალდების საშუალო საბაზრო პორტფელი);

P 1 - ბონუსი მცირე საწარმოებისთვის;

P 2 - პრემია ცალკეული კომპანიისთვის სპეციფიკური რისკისთვის;

რ- ქვეყნის რისკი.

რისკის გარეშე განაკვეთი გამოიყენება როგორც კომპანიაში ინვესტირებასთან დაკავშირებული სხვადასხვა ტიპის რისკის შეფასების საფუძველი. სპეციალური ბეტა კოეფიციენტი ( β ) წარმოადგენს ქვეყანაში მიმდინარე ეკონომიკურ და პოლიტიკურ პროცესებთან დაკავშირებულ სისტემატური რისკის რაოდენობას, რომელიც გამოითვლება კონკრეტული კომპანიის აქციების ჯამურ უკუგებაში გადახრების საფუძველზე მთლიანი საფონდო ბირჟის მთლიან შემოსავალთან შედარებით. მთლიანი საბაზრო ანაზღაურების მაჩვენებელი არის საშუალო საბაზრო ანაზღაურების ინდექსი, რომელიც გამოითვლება ანალიტიკოსების მიერ სტატისტიკური მონაცემების გრძელვადიანი კვლევის საფუძველზე.

CAPMსაკმაოდ რთული გამოსაყენებელია რუსეთის საფონდო ბაზრის განუვითარებლობის პირობებში. ეს გამოწვეულია ბეტა და საბაზრო რისკის პრემიების განსაზღვრის გამოწვევებით, განსაკუთრებით მჭიდროდ დაკავებული ბიზნესებისთვის, რომლებიც არ არიან ჩამოთვლილი საფონდო ბირჟაზე. უცხოურ პრაქტიკაში ანაზღაურების ურისკო განაკვეთი, როგორც წესი, არის გრძელვადიანი სახელმწიფო ობლიგაციების ან კუპიურების ანაზღაურების მაჩვენებელი, რადგან მათ მიჩნეულია მაღალი ლიკვიდურობის ხარისხი და გადახდისუუნარობის ძალიან დაბალი რისკი ( სახელმწიფო გაკოტრების ალბათობა პრაქტიკულად გამორიცხულია). თუმცა, რუსეთში, გარკვეული პერიოდის შემდეგ ისტორიული მოვლენასახელმწიფო ფასიანი ქაღალდები ფსიქოლოგიურად არ აღიქმება როგორც რისკის გარეშე. ამრიგად, ხუთი უმსხვილესი რუსული ბანკის, მათ შორის რუსეთის სბერბანკის, გრძელვადიანი უცხოური ვალუტის დეპოზიტების საშუალო განაკვეთი, რომელიც ძირითადად ყალიბდება შიდა ბაზრის ფაქტორების გავლენის ქვეშ, შეიძლება გამოყენებულ იქნას როგორც რისკის გარეშე. შანსებთან დაკავშირებით β , შემდეგ საზღვარგარეთ ისინი ყველაზე ხშირად იყენებენ ამ მაჩვენებლების მზა პუბლიკაციებს საფონდო ბირჟის სტატისტიკური ინფორმაციის გაანალიზებით სპეციალიზებული ფირმების მიერ გამოთვლილ ფინანსურ დირექტორიაში. ზოგადად შემფასებლებს არ სჭირდებათ ამ კოეფიციენტების გამოთვლა.

შეცვლილი კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელი ( MCAPM)

ზოგიერთ შემთხვევაში, უმჯობესია გამოვიყენოთ შეცვლილი კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელი ( MCAPM), რომელშიც გამოყენებულია ისეთი ინდიკატორი, როგორიცაა რისკის პრემია, შეფასებული საწარმოს არასისტემატური რისკების გათვალისწინებით. არასისტემატური რისკები (დივერსიფიცირებადი რისკები)- ეს არის რისკები, რომლებიც წარმოიქმნება შემთხვევით კომპანიაში, რომელიც შეიძლება შემცირდეს დივერსიფიკაციის გზით. ამის საპირისპიროდ, სისტემატური რისკი გამოწვეულია ბაზრის ან მისი სეგმენტების ზოგადი მოძრაობით და არ არის დაკავშირებული კონკრეტულ ფასიან ქაღალდთან. ამრიგად, ეს მაჩვენებელი უფრო შესაფერისია საფონდო ბაზრის განვითარების რუსული პირობებისთვის დამახასიათებელი არასტაბილურობით:

დმCAPM = D ბ/რ + β × (D r − D b/r ) + P რისკი,

სადაც D b/r არის რუსული შიდა უცხოური ვალუტით სესხების ანაზღაურების რისკის გარეშე;

β - კოეფიციენტი, რომელიც არის საბაზრო (არადივერსიფიცირებადი) რისკის საზომი და ასახავს გარკვეულ ინდუსტრიაში კომპანიებში ინვესტიციების მომგებიანობის ცვლილებების მგრძნობელობას მთლიანი საფონდო ბაზრის მომგებიანობის რყევების მიმართ;

დ რ - მთლიანი ბაზრის მომგებიანობა;

P რისკი არის რისკის პრემია, რომელიც ითვალისწინებს შეფასებული კომპანიის არასისტემატურ რისკებს.

კუმულაციური მეთოდი

ითვალისწინებს განსხვავებული სახეობებისაინვესტიციო რისკებს და მოიცავს როგორც ზოგადი ეკონომიკური, ისე ინდუსტრიის სპეციფიკური და საწარმოს სპეციფიკური ფაქტორების ექსპერტულ შეფასებას, რომლებიც ქმნიან დაგეგმილი შემოსავლის მიუღებლობის რისკს. ყველაზე მნიშვნელოვანი ფაქტორია კომპანიის ზომა,სტრუქტურა ფინანსები, წარმოება და ტერიტორიული დივერსიფიკაცია,მენეჯმენტის ხარისხი, მომგებიანობა, შემოსავლის პროგნოზირებადობა და ა.შ.დისკონტის განაკვეთი დგინდება უპროცენტო უკუგების განაკვეთის საფუძველზე, რომელსაც ამ ფაქტორების გათვალისწინებით ემატება დამატებითი პრემია მოცემულ კომპანიაში ინვესტირების რისკზე.

როგორც ვხედავთ, კუმულაციური მიდგომა გარკვეულწილად მსგავსია CAPM, ვინაიდან ორივე დაფუძნებულია ურისკო ფასიან ქაღალდებზე ანაზღაურების მაჩვენებელზე, დამატებითი შემოსავლის დამატებით, რომელიც დაკავშირებულია ინვესტიციის რისკთან (ითვლება, რომ რაც უფრო დიდია რისკი, მით მეტია მოგება).

ოლსონის მოდელი (ედვარდსი - ბელი - ოლსონი შეფასება მოდელი , EVO ), ან ჭარბი შემოსავლის (მოგების) მეთოდი

აერთიანებს შემოსავლისა და ხარჯების მიდგომების კომპონენტებს, გარკვეულწილად ამცირებს მათ ნაკლოვანებებს. კომპანიის ღირებულება განისაზღვრება ჭარბი შემოსავლის ნაკადის დისკონტირებით, ანუ ინდუსტრიის საშუალოდან გადახრით და წმინდა აქტივების მიმდინარე ღირებულებით. ამ მოდელის უპირატესობაა გამოთვლაში არსებული აქტივების ღირებულების შესახებ არსებული ინფორმაციის გამოყენების შესაძლებლობა. ამ მოდელში მნიშვნელოვანი წილი უჭირავს რეალურ ინვესტიციებს და საჭიროა მხოლოდ ნარჩენი მოგების პროგნოზირება, ანუ ფულადი ნაკადის ის ნაწილი, რომელიც რეალურად ზრდის კომპანიის ღირებულებას. მიუხედავად იმისა, რომ ეს მოდელი არ არის გარკვეული სირთულეების გამოყენებისას, ის ძალიან სასარგებლოა ორგანიზაციის განვითარების სტრატეგიის შემუშავებაში, რომელიც დაკავშირებულია ბიზნესის ღირებულების მაქსიმიზაციასთან.

ფინალის გათამაშება კომპანიის საბაზრო ღირებულება

ბიზნესის წინასწარი ღირებულების დადგენის შემდეგ, უნდა განხორციელდეს რიგი კორექტივები საბოლოო საბაზრო ღირებულების მისაღებად:

• საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის ჭარბი/დეფიციტის გამო;
• საწარმოს არა ძირითად აქტივებზე;
• გადავადებულ საგადასახადო აქტივებსა და ვალდებულებებზე;
• წმინდა ვალზე, ასეთის არსებობის შემთხვევაში.

ვინაიდან დისკონტირებული ფულადი ნაკადის გაანგარიშება მოიცავს შემოსავლის პროგნოზთან დაკავშირებულ საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის საჭირო რაოდენობას, თუ ის არ ემთხვევა რეალურ ღირებულებას, უნდა დაემატოს საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის ჭარბი რაოდენობა, ხოლო დეფიციტი გამოკლდეს ღირებულებას. წინასწარი ღირებულებით. იგივე ეხება არაეფექტურ აქტივებს, რადგან გაანგარიშებაში ჩართული იყო მხოლოდ ის აქტივები, რომლებიც გამოიყენებოდა ფულადი სახსრების წარმოქმნისას. ეს ნიშნავს, რომ თუ არსებობს არაძირითადი აქტივები, რომლებსაც აქვთ გარკვეული ღირებულება, რომელიც არ არის გათვალისწინებული ფულადი სახსრების ნაკადში, მაგრამ შეიძლება განხორციელდეს (მაგალითად, გაყიდვისას), აუცილებელია ბიზნესის წინასწარი ღირებულების გაზრდა. ასეთი აქტივების ღირებულება, გამოითვლება ცალკე. თუ საწარმოს ღირებულება გამოითვლება ინვესტირებულ კაპიტალზე, მაშინ მიღებული საბაზრო ღირებულება ვრცელდება მთელ ინვესტირებულ კაპიტალზე, ანუ იგი მოიცავს, გარდა კაპიტალის ღირებულებისა, ასევე კომპანიის გრძელვადიანი ვალდებულებების ღირებულებას. ეს ნიშნავს, რომ სააქციო კაპიტალის ღირებულების მისაღებად აუცილებელია დადგენილი ღირებულების შემცირება გრძელვადიანი ვალის ოდენობით.

ყველა კორექტირების შემდეგ მიიღება ღირებულება, რომელიც არის კომპანიის კაპიტალის საბაზრო ღირებულება.

ბიზნესს შეუძლია შემოსავლის გამომუშავება საპროგნოზო პერიოდის დასრულების შემდეგაც. შემოსავლები უნდა დასტაბილურდეს და მიაღწიოს ერთგვაროვან გრძელვადიან ზრდას. ღირებულების გამოსათვლელად ქპროგნოზის შემდგომ პერიოდში, ფასდაკლების გამოსათვლელად შეგიძლიათ გამოიყენოთ ერთ-ერთი შემდეგი მეთოდი:

• სალიკვიდაციო ღირებულების მიხედვით;
• წმინდა აქტივების ღირებულებით;
• გორდონის მეთოდის მიხედვით.

გორდონის მოდელის გამოყენებისას, ტერმინალური ღირებულება განისაზღვრება, როგორც ფულადი სახსრების ნაკადის თანაფარდობა პოსტსაპროგნოზო პერიოდის პირველი წლისთვის დისკონტის განაკვეთსა და ფულადი სახსრების გრძელვადიან ზრდის ტემპს შორის სხვაობას. შემდეგ ტერმინალური მნიშვნელობა მცირდებამიმდინარე ღირებულების ინდიკატორები იმავე დისკონტის განაკვეთით, რომელიც გამოიყენება საპროგნოზო პერიოდის ფულადი ნაკადების დისკონტირებისთვის.

შედეგად, ბიზნესის მთლიანი ღირებულება განისაზღვრება, როგორც შემოსავლის ნაკადების მიმდინარე ღირებულებების ჯამი საპროგნოზო პერიოდში და კომპანიის ღირებულება პოსტსაპროგნოზო პერიოდში.

დასკვნა

შემოსავლის მიდგომის გამოყენებით კომპანიის ღირებულების შეფასების პროცესში იქმნება ფულადი სახსრების ნაკადების ფინანსური მოდელი, რომელიც შეიძლება გახდეს საფუძველი ინფორმირებული მენეჯმენტის გადაწყვეტილების მისაღებად, ხარჯების ოპტიმიზაციისთვის, დიზაინის შესაძლებლობების გაზრდის შესაძლებლობების ანალიზისა და მოცულობის დივერსიფიკაციისთვის. პროდუქტების. ეს მოდელი სასარგებლო იქნება შეფასების დასრულების შემდეგ.

საბაზრო ღირებულების გამოსათვლელად ერთი ან სხვა მეთოდის ასარჩევად, ჯერ უნდა გადაწყვიტოთ შეფასების მიზანი და მისი შედეგების დაგეგმილი გამოყენება. შემდეგ თქვენ უნდა გაანალიზოთ კომპანიის ფულადი სახსრების ნაკადების მოსალოდნელი ცვლილება უახლოეს მომავალში, გაითვალისწინოთ ფინანსური მდგომარეობა და განვითარების პერსპექტივები და ასევე შეაფასოთ მიმდებარე გარემო. ეკონომიკური გარემოგლობალური და ეროვნული, მათ შორის ინდუსტრია. თუ დროის ნაკლებობისას საჭიროა გაიგოთ ბიზნესის საბაზრო ღირებულება, ან დაადასტუროთ მიღებული შედეგები სხვა მიდგომების გამოყენებით, ან როდესაც ფულადი ნაკადების სიღრმისეული ანალიზი შეუძლებელია ან არ არის საჭირო, შეგიძლიათ გამოიყენოთ კაპიტალიზაციის მეთოდი შედარებით საიმედო შედეგის სწრაფად მისაღებად. სხვა შემთხვევებში, განსაკუთრებით მაშინ, როდესაც შემოსავლის მიდგომა ერთადერთი ვარიანტია საბაზრო ღირებულების გამოსათვლელად, სასურველია დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი. შესაძლებელია, რომ გარკვეულ სიტუაციებში ორივე მეთოდი ერთდროულად იყოს საჭირო კომპანიის ღირებულების გამოსათვლელად.

და რა თქმა უნდა, არ უნდა დაგვავიწყდეს, რომ შემოსავლის მიდგომის გამოყენებით მიღებული ღირებულება პირდაპირ დამოკიდებულია ანალიტიკოსის გრძელვადიანი მაკროეკონომიკური და ინდუსტრიული პროგნოზების სიზუსტეზე. თუმცა, შემოსავლის მიდგომის გამოყენების პროცესში უხეში საპროგნოზო ინდიკატორების გამოყენებაც კი შეიძლება სასარგებლო იყოს კომპანიის სავარაუდო ღირებულების განსაზღვრაში.

შემოსავლის მიდგომა ითვლება ყველაზე მისაღები საინვესტიციო მოტივების თვალსაზრისით, რადგან ნებისმიერი ინვესტორი, რომელიც ინვესტირებას ახდენს ფულს მოქმედ საწარმოში, საბოლოოდ არ ყიდულობს აქტივების კომპლექტს, რომელიც შედგება შენობების, სტრუქტურების, მანქანების, მოწყობილობების, არამატერიალური აქტივებისგან და ა.შ. მაგრამ მომავალი შემოსავლების ნაკადი, რომელიც საშუალებას აძლევს მას დააბრუნოს ინვესტიციები, მიიღოს მოგება და გაზარდოს მისი კეთილდღეობა. ამ თვალსაზრისით, ყველა საწარმო, ეკონომიკის რომელ დარგსაც არ უნდა მიეკუთვნებოდეს, აწარმოებს მხოლოდ ერთი სახის სასაქონლო პროდუქტს – ფულს.

შემოსავლის მიდგომა არის შეფასების ობიექტის ღირებულების შეფასების მეთოდების ერთობლიობა, რომელიც ეფუძნება შეფასების ობიექტიდან მოსალოდნელი შემოსავლის განსაზღვრას. მომგებიანი საერთაშორისო ბიზნესი

შემოსავლის მიდგომის გამოყენების მიზანშეწონილობა განისაზღვრება იმით, რომ საწარმოს აქტივების საბაზრო ღირებულებების შეჯამება არ ასახავს საწარმოს რეალურ ღირებულებას, რადგან ის არ ითვალისწინებს ამ აქტივებისა და ეკონომიკური გარემოს ურთიერთქმედებას. ბიზნესის.

შემოსავლის მიდგომა მოიცავს ბიზნესის (საწარმოს), აქტივის ან წილის (წილის) ღირებულების დადგენას საწესდებო კაპიტალში, საწესდებო კაპიტალის ჩათვლით, ან ფასიანი ქაღალდის შეფასების თარიღისთვის მოსალოდნელი შემოსავლის გაანგარიშებით. ეს მიდგომა გამოიყენება მაშინ, როდესაც შესაძლებელია გონივრულად განისაზღვროს შეფასებული კომპანიის მომავალი ფულადი შემოსავალი.

ბიზნესის შეფასების შემოსავლის მიდგომის მეთოდები ეფუძნება მომავალი შემოსავლის მიმდინარე ღირებულების განსაზღვრას. ძირითადი მეთოდებია:

• - შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდი;
• - ფულადი ნაკადების დისკონტირების მეთოდი.

შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდის შეფასებისას განისაზღვრება შემოსავლის დონე პირველი საპროგნოზო წლისთვის და ვარაუდობენ, რომ შემოსავალი იგივე იქნება მომდევნო საპროგნოზო წლებში (დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდის გამოყენების შემთხვევაში, შემოსავლის დონე განისაზღვრება საპროგნოზო პერიოდის ყოველი წელი).

მეთოდი გამოიყენება საწარმოების შესაფასებლად, რომლებმაც მოახერხეს აქტივების დაგროვება, რომლებიც გამოიმუშავებენ სტაბილურ შემოსავალს.

თუ ვივარაუდებთ, რომ მომავალი შემოსავალი შეიცვლება საპროგნოზო პერიოდის წლების განმავლობაში, როდესაც საწარმოები აცნობიერებენ გავლენას ფულად ნაკადებზე. საინვესტიციო პროექტიან ახალგაზრდა ხართ, გამოიყენება დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი. ამ მეთოდის გამოყენებით ბიზნესის ღირებულების განსაზღვრა ეფუძნება სხვადასხვა დროს ფულადი ნაკადების ცვალებად დისკონტირებას.

ვარაუდობენ, რომ პოტენციური ინვესტორი არ გადაიხდის ამ ბიზნესსთანხა აღემატება ბიზნესის მომავალი შემოსავლის ამჟამინდელ ღირებულებას და მფლობელი არ გაყიდის ბიზნესს იმ ფასად, რომელიც ნაკლებია პროგნოზირებული მომავალი შემოსავლის ამჟამინდელ ღირებულებაზე. ურთიერთქმედების შედეგად მხარეები შეთანხმდებიან მარკეტის ფასი, უდრის მომავალი შემოსავლის დღევანდელ ღირებულებას.

ფულადი ნაკადები არის საწარმოს საქმიანობიდან მოსალოდნელი პერიოდული ფულადი სახსრების შემოღებების სერია და არა მთლიანი თანხის ერთჯერადი მიღება.

ბიზნესის საბაზრო შეფასება დიდწილად დამოკიდებულია მის პერსპექტივაზე. სწორედ პერსპექტივები გვაძლევს საშუალებას გავითვალისწინოთ ფულადი ნაკადების დისკონტირების მეთოდი. შეფასების ეს მეთოდი ითვლება ყველაზე მისაღები საინვესტიციო მოტივების თვალსაზრისით და შეიძლება გამოყენებულ იქნას ნებისმიერი მოქმედი საწარმოს შესაფასებლად. არის სიტუაციები, როდესაც ის ობიექტურად იძლევა საწარმოს საბაზრო ღირებულების შეფასების ყველაზე ზუსტ შედეგს.

შემოსავლის მიდგომის შედეგები ბიზნესმენეჯერებს საშუალებას აძლევს დაადგინონ პრობლემები, რომლებიც ხელს უშლის ბიზნესის განვითარებას; მიიღეთ გადაწყვეტილებები, რომლებიც მიმართულია შემოსავლის გაზრდაზე.

განვიხილოთ პრაქტიკული გამოყენებამოგების კაპიტალიზაციის მეთოდი ეტაპობრივად:

• - ანალიზი ფინანსური ანგარიშგებასაწარმოები;
• - მოგების ოდენობის განსაზღვრა, რომელიც კაპიტალიზდება;
• - კაპიტალიზაციის განაკვეთის გაანგარიშება;
• - საწარმოს ბიზნესის წინასწარი ღირებულების განსაზღვრა;
• - საბოლოო ცვლილებების შეტანა.

საწარმოს ფინანსური ანგარიშგების ანალიზი ხორციელდება საწარმოს ბალანსისა და ფინანსური ანგარიშგების საფუძველზე. ფინანსური შედეგები. მიზანშეწონილია, რომ ეს დოკუმენტები გქონდეთ მინიმუმ ბოლო სამი წლის განმავლობაში. საწარმოს ფინანსური დოკუმენტაციის გაანალიზებისას აუცილებელია მისი ნორმალიზება, ე.ი. შეასწორეთ არაგანმეორებადი და საგანგებო პუნქტები, როგორც ბალანსი, ასევე მოგების ანგარიშგება, რომლებიც არ იყო რეგულარული საწარმოს წარსულ საქმიანობაში და ნაკლებად სავარაუდოა, რომ განმეორდეს მომავალში. გარდა ამისა, საჭიროების შემთხვევაში, შეგიძლიათ საწარმოს ფინანსური ანგარიშგების გარდაქმნა, ე.ი. წარმოადგინოს იგი ზოგადად მიღებული ბუღალტრული აღრიცხვის სტანდარტების შესაბამისად.

მოგების ოდენობის განსაზღვრა, რომელიც კაპიტალიზდება, რეალურად ნიშნავს დროის პერიოდის არჩევას, რომლისთვისაც გამოითვლება მოგება:

• - გასული საანგარიშო წლის მოგება;
• - პირველი საპროგნოზო წლის მოგება;
• - საშუალო ღირებულებამოგება ბოლო 3-5 წლის განმავლობაში.

უმეტეს შემთხვევაში გამოიყენება ბოლო საანგარიშო წლის მოგება.

კაპიტალიზაციის განაკვეთის გაანგარიშება ჩვეულებრივ ეფუძნება დისკონტის განაკვეთს მოგების მოსალოდნელი საშუალო წლიური ზრდის ტემპის გამოკლებით. ფასდაკლების განაკვეთის დასადგენად, ყველაზე ხშირად გამოიყენება შემდეგი მეთოდები:

• - კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელი;
• - კუმულაციური კონსტრუქციის მოდელი;
• - კაპიტალის მოდელის საშუალო შეწონილი ღირებულება.

საწარმოს ბიზნესის წინასწარი ღირებულება განისაზღვრება მარტივი ფორმულის გამოყენებით:

V - ღირებულება;

მე არის მოგების ოდენობა;

R - კაპიტალიზაციის მაჩვენებელი.

საბოლოო კორექტირება (საჭიროების შემთხვევაში) ხდება არაფუნქციონალური აქტივებისთვის (იმ აქტივებისთვის, რომლებიც არ მონაწილეობენ შემოსავლის გამომუშავებაში), ლიკვიდობის ნაკლებობის გამო, კონტროლისთვის ან არაკონტროლირებადი ინტერესიფასდება აქციები ან ინტერესები.

ბიზნესის ბიზნესის შეფასების შემოსავლის კაპიტალიზაციის მეთოდი, როგორც წესი, გამოიყენება, როდესაც არსებობს საკმარისი მონაცემები ფულადი სახსრების ნორმალიზებული ნაკადების დასადგენად, მიმდინარე ფულადი ნაკადები დაახლოებით უდრის მომავალ ფულად ნაკადებს და მოსალოდნელი ზრდის ტემპები ზომიერი ან პროგნოზირებადია. ეს მეთოდი ყველაზე მეტად გამოიყენება საწარმოებისთვის, რომლებიც გამოიმუშავებენ სტაბილურ მოგებას, რომლის ოდენობა წლიდან წლამდე ოდნავ იცვლება (ან მოგების ზრდის ტემპი მუდმივია). უძრავი ქონების შეფასებისგან განსხვავებით, საწარმოების ბიზნეს შეფასებაში ეს მეთოდი გამოიყენება საკმაოდ იშვიათად და ძირითადად მცირე საწარმოებისთვის, წლების განმავლობაში მოგების ან ფულადი ნაკადების მნიშვნელოვანი რყევების გამო, რაც დამახასიათებელია მსხვილი და საშუალო საწარმოების უმეტესობისთვის.

საწარმოს ბიზნესის ღირებულების შეფასება დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდის გამოყენებით ეფუძნება დაშვებას, რომ პოტენციური მყიდველი არ გადაიხდის ამ საწარმოსთანხა აღემატება ამ საწარმოს მომავალი ბიზნეს მოგების ამჟამინდელ ღირებულებას. მფლობელი სავარაუდოდ არ გაყიდის თავის ბიზნესს მომავალი პროგნოზირებული შემოსავლის ამჟამინდელ ღირებულებაზე ნაკლებ ფასად. ურთიერთქმედების შედეგად მხარეები მიიღებენ შეთანხმებას საწარმოს მომავალი შემოსავლის მიმდინარე ღირებულების ტოლფასზე.

საწარმოს შეფასება დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდით შედგება შემდეგი ნაბიჯებისგან:

• 1. ფულადი ნაკადების მოდელის არჩევა;
• 2. საპროგნოზო პერიოდის ხანგრძლივობის განსაზღვრა;
• 3. მთლიანი შემოსავლის რეტროსპექტული ანალიზი და პროგნოზი;
• 4. ხარჯების პროგნოზირება და ანალიზი;
• 5. ინვესტიციების პროგნოზირება და ანალიზი;
• 6. ფულადი სახსრების გაანგარიშება ყოველი საპროგნოზო წლისთვის;
• 7. დისკონტის განაკვეთის განსაზღვრა;
• 8. თვითღირებულების გაანგარიშება საპროგნოზო შემდგომ პერიოდში.
• 9. მომავალი ფულადი ნაკადების და ღირებულების მიმდინარე ღირებულებების გაანგარიშება პოსტსაპროგნოზო პერიოდში;
• 10. საბოლოო ცვლილებების შეტანა.

ფულადი სახსრების ნაკადის მოდელის არჩევანი დამოკიდებულია იმაზე, საჭიროა თუ არა განასხვავოთ კაპიტალი და სავალო კაპიტალი. განსხვავება ისაა, რომ ნასესხები კაპიტალის მომსახურებაზე პროცენტი შეიძლება გამოიყოს ხარჯად (ფულადი ნაკადების მოდელში კაპიტალისათვის) ან მხედველობაში მივიღოთ, როგორც შემოსავლის ნაკადის ნაწილი (მოდელში მთელი ინვესტირებული კაპიტალისთვის) და წმინდა ოდენობა. შესაბამისად იცვლება მოგება.

საპროგნოზო პერიოდის ხანგრძლივობა განვითარებულ ქვეყნებში საბაზრო ეკონომიკაჩვეულებრივ ეს არის 5-10 წელი, ხოლო გარდამავალი ეკონომიკის მქონე ქვეყნებში, არასტაბილურობის პირობებში, დასაშვებია საპროგნოზო პერიოდის შემცირება 3-5 წლამდე. როგორც წესი, საპროგნოზო პერიოდი მიიღება, რომ გაგრძელდეს საწარმოს ზრდის ტემპის სტაბილიზაციამდე (ვარაუდობენ, რომ არსებობს სტაბილური ზრდის ტემპი საპროგნოზო პერიოდის შემდგომ პერიოდში).

მთლიანი შემოსავლის რეტროსპექტული ანალიზი და პროგნოზი მოითხოვს რიგი ფაქტორების გათვალისწინებას და გათვალისწინებას, რომელთაგან მთავარია წარმოების მოცულობა და პროდუქციის ფასები, მოთხოვნა პროდუქტებზე, რეტროსპექტული ზრდის ტემპები, ინფლაციის ტემპები, კაპიტალის ინვესტიციების პერსპექტივები, ინდუსტრიის მდგომარეობა, საწარმოს ბაზრის წილი და მთლიანობაში. ეკონომიკური სიტუაცია. მთლიანი შემოსავლის პროგნოზი ლოგიკურად უნდა შეესაბამებოდეს საწარმოს ისტორიულ ბიზნეს საქმიანობას.

ხარჯების პროგნოზი და ანალიზი. ამ ეტაპზე შემფასებელმა უნდა შეისწავლოს საწარმოს ხარჯების სტრუქტურა, კერძოდ, ფიქსირებული და ცვლადი ღირებულებაშეაფასეთ ინფლაციური მოლოდინები, გამორიცხეთ ხარჯვის ერთჯერადი პუნქტები, რომლებიც მომავალში არ მოხდება, განსაზღვრეთ ამორტიზაციის გამოქვითვები, გამოთვალეთ ნასესხებ სახსრებზე პროცენტის გადახდის ღირებულება, შეადარეთ სავარაუდო ხარჯები კონკურენტების შესაბამის მაჩვენებლებს ან ინდუსტრიის საშუალო მაჩვენებელს.

ინვესტიციების პროგნოზი და ანალიზი მოიცავს სამ ძირითად კომპონენტს: საკუთარ საბრუნავ კაპიტალს („საბრუნავი კაპიტალი“), კაპიტალის ინვესტიციებს, დაფინანსების საჭიროებებს და, შესაბამისად, ხორციელდება საკუთარი საბრუნავი კაპიტალის ცალკეული კომპონენტების პროგნოზის საფუძველზე. აქტივების სავარაუდო დარჩენილი მომსახურების ვადის, არსებული დავალიანების დაფინანსების საჭიროებების და ვალების დაფარვის გრაფიკის საფუძველზე.

ფულადი სახსრების გაანგარიშება ყოველი საპროგნოზო წლისთვის შეიძლება განხორციელდეს ორი მეთოდით - ირიბი და პირდაპირი. არაპირდაპირი მეთოდი აანალიზებს ფულადი სახსრების ნაკადებს საქმიანობის სფეროს მიხედვით. პირდაპირი მეთოდი ეფუძნება ფულადი სახსრების ნაკადების ანალიზს შემოსავლებისა და ხარჯების ერთეულების მიხედვით, ე.ი. ბუღალტრული აღრიცხვის მიხედვით.

დისკონტის განაკვეთის განსაზღვრა (პროცენტული განაკვეთი მომავალი შემოსავლების მიმდინარე ღირებულებად გარდაქმნისთვის) დამოკიდებულია იმაზე, თუ რა ტიპის ფულადი ნაკადი გამოიყენება საფუძვლად. კაპიტალისთვის ფულადი სახსრების ნაკადისთვის გამოიყენება დისკონტის განაკვეთი, რომელიც ტოლია მფლობელის მიერ კაპიტალზე ანაზღაურების საჭირო განაკვეთს; ფულადი სახსრების ნაკადისთვის მთელი დაბანდებული კაპიტალისთვის გამოიყენება დისკონტის განაკვეთი, რომელიც ტოლია კაპიტალისა და ნასესხები სახსრების ანაზღაურების შეწონილი განაკვეთების ჯამის, სადაც წონა არის ნასესხები და კაპიტალის ფონდების წილები კაპიტალის სტრუქტურაში.

კაპიტალის ფულადი ნაკადებისთვის, დისკონტის განაკვეთის განსაზღვრის ყველაზე გავრცელებული მეთოდებია კუმულაციური მეთოდი და კაპიტალის აქტივების ფასწარმოქმნის მოდელი. მთლიანი დაბანდებული კაპიტალის ფულადი ნაკადებისთვის, როგორც წესი, გამოიყენება კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულების მოდელი.

კუმულაციური მეთოდით დისკონტის განაკვეთის დადგენისას, საანგარიშო ბაზა აღებულია, როგორც ურისკო ფასიანი ქაღალდების ანაზღაურება, რომელსაც ემატება დამატებითი შემოსავალიდაკავშირებულია ინვესტიციის რისკთან ამ ტიპისძვირფასი ქაღალდები. შემდეგ ხდება კორექტირება (მზარდი ან კლებადი) მოცემული კომპანიის სპეციფიკასთან დაკავშირებული რაოდენობრივი და ხარისხობრივი რისკის ფაქტორების ზემოქმედებაზე.

კაპიტალის აქტივების შეფასების მოდელის შესაბამისად, დისკონტის განაკვეთი განისაზღვრება ფორმულით:

R = Rf + in(Rm - Rf) + S1 + S2 + C

R არის ინვესტორის მიერ მოთხოვნილი სააქციო კაპიტალის ანაზღაურების მაჩვენებელი;

Rf - ანაზღაურების რისკის გარეშე;

Rm არის მთლიანი ბაზრის მთლიანი შემოსავალი (ფასიანი ქაღალდების საშუალო საბაზრო პორტფელი);

ბ - ბეტა კოეფიციენტი (ქვეყანაში მიმდინარე მაკროეკონომიკურ და პოლიტიკურ პროცესებთან დაკავშირებული სისტემატური რისკის მაჩვენებელი);

S1 - ბონუსი მცირე საწარმოებისთვის;

S2 - პრემია ცალკეული კომპანიისთვის სპეციფიკური რისკისთვის;

C - ქვეყნის რისკი.

კაპიტალის საშუალო შეწონილი ღირებულების მოდელის მიხედვით, დისკონტის განაკვეთი განისაზღვრება შემდეგნაირად:

WACC = kd x (1 - tc) x wd + kpwp + ksws,

kd არის ნასესხები კაპიტალის ღირებულება;

tc - მოგების გადასახადის განაკვეთი;

wd არის ნასესხები კაპიტალის წილი საწარმოს კაპიტალის სტრუქტურაში;

kp არის სააქციო კაპიტალის მოზიდვის ღირებულება (პრივილეგირებული აქციები);

wp არის პრივილეგირებული აქციების წილი საწარმოს კაპიტალის სტრუქტურაში;

ks - სააქციო კაპიტალის მოზიდვის ღირებულება (ჩვეულებრივი აქციები);

ws არის ჩვეულებრივი აქციების წილი საწარმოს კაპიტალის სტრუქტურაში.

ღირებულების გაანგარიშება პოსტსაპროგნოზო პერიოდში ხდება ბიზნესის განვითარების პერსპექტივის მიხედვით პოსტსაპროგნოზო პერიოდში და გამოიყენება შემდეგი მეთოდები:

• - სალიკვიდაციო ღირებულებაზე დაფუძნებული გაანგარიშების მეთოდი (თუ მოსალოდნელია კომპანიის გაკოტრება აქტივების შემდგომი გაყიდვით პოსტსაპროგნოზო პერიოდში);
• - გაანგარიშების მეთოდი, რომელიც ეფუძნება წმინდა აქტივების ღირებულებას (სტაბილური ბიზნესისთვის მნიშვნელოვანი მატერიალური აქტივებით);
• - გაყიდვის სავარაუდო მეთოდი (რეალიზებიდან პროგნოზირებული ფულადი ნაკადების გადაანგარიშება მიმდინარე ღირებულებაში);
• - გორდონის მეთოდი (პირველი პოსტსაპროგნოზო წლის შემოსავალი კაპიტალიზდება ღირებულების ინდიკატორებში კაპიტალიზაციის კოეფიციენტის გამოყენებით, რომელიც გამოითვლება როგორც სხვაობა დისკონტის განაკვეთსა და გრძელვადიან ზრდის ტემპებს შორის).

მომავალი ფულადი ნაკადების მიმდინარე ღირებულებების და ღირებულების გაანგარიშება პოსტპროგნოზულ პერიოდში ხდება შემოსავლის მიმდინარე მნიშვნელობების შეჯამებით, რომელსაც ობიექტი მოაქვს საპროგნოზო პერიოდში და ობიექტის მიმდინარე ღირებულების შეჯამებით. პროგნოზის შემდგომი პერიოდი.

საბოლოო კორექტირება - ჩვეულებრივ ეს არის კორექტირება არაფუნქციურ აქტივებზე (აქტივები, რომლებიც არ მონაწილეობენ შემოსავლის გამომუშავებაში) და საბრუნავი კაპიტალის ფაქტობრივი ოდენობის. თუ არაკონტროლირებადი პროცენტი ფასდება, უნდა მოხდეს შეღავათი კონტროლის არარსებობის გამო.

დისკონტირებული სამომავლო ფულადი ნაკადების მეთოდი გამოიყენება, როდესაც საწარმოს მომავალი ფულადი ნაკადების დონეები, მოსალოდნელია, მნიშვნელოვნად განსხვავდებოდეს მისი ამჟამინდელი დონისგან, როდესაც მომავალი ფულადი ნაკადები შეიძლება გონივრულად შეფასდეს, პროგნოზირებული მომავალი ფულადი ნაკადები დადებითია საპროგნოზო წლების უმეტესობისთვის და ფულადი სახსრები ნაკადი მოსალოდნელია საპროგნოზო პერიოდის გასულ წელს მნიშვნელოვანი დადებითი მნიშვნელობა იქნება. სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, ეს მეთოდი უფრო გამოიყენება შემოსავლების მომტანი საწარმოებისთვის, რომლებსაც აქვთ ეკონომიკური აქტივობის გარკვეული ისტორია, შემოსავლებისა და ხარჯების არასტაბილური ნაკადებით.

დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი ნაკლებად გამოიყენება იმ საწარმოების ბიზნეს შეფასებაზე, რომლებიც განიცდიან სისტემატურ ზარალს (თუმცა ბიზნესის ღირებულების უარყოფითი მნიშვნელობა შეიძლება იყოს არგუმენტი კონკრეტული გადაწყვეტილების მისაღებად). გარკვეული სიფრთხილე უნდა გამოიჩინოთ ამ მეთოდის გამოყენებისას ახალი საწარმოების ბიზნესის შეფასებისას, რადგან მოგების ისტორიის ნაკლებობა ართულებს მომავალი ფულადი ნაკადების ობიექტურად პროგნოზირებას.

დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მეთოდი ძალიან რთული და შრომატევადი პროცესია, მაგრამ მთელ მსოფლიოში იგი აღიარებულია ბიზნესის შეფასების ყველაზე თეორიულად დაფუძნებულ მეთოდად. მოქმედი საწარმოები. განვითარებული საბაზრო ეკონომიკის მქონე ქვეყნებში მსხვილი და საშუალო საწარმოების შეფასებისას ეს მეთოდი გამოიყენება შემთხვევების 80 - 90%-ში. მეთოდის მთავარი უპირატესობა ის არის, რომ ეს არის შეფასების ერთადერთი ცნობილი მეთოდი, რომელიც ეფუძნება ზოგადად ბაზრის და კონკრეტულად საწარმოს განვითარების პერსპექტივებს და ეს ყველაზე მეტად შეესაბამება ინვესტორების ინტერესებს.